--- סוף עמוד 540 ---
הנאותים. הם מוצאים את מקומם ואת ביטוים במאזן החברה. בבואנו איפוא לקבוע את הערכת רכוש החברה בדרך שבחרו בה הצדדים להסכם, עלינו להתייחס למזן החברה ולקרוא אותו בדרך המקובלת בכללי החשבונאות הנאותים".
על רקע זה, איני סבור כי יש דבר מה בלתי סביר בהפניה לכללי החשבונאות המקובלים בענייננו. אוסיף, כי קריטריון זה-ככל הוראות התקנון-אושר על-ידי ועדת הכספים של הכנסת. כמוזכר לעיל, רק במקרים נדירים יפסול בית המשפט בשל חוסר סבירות חקיקת משנה שבא עליה אישור ועדה של הכנסת. לא זהו המקרה.
.59שאלה אחרת שעלתה בערעור זה נוגעת לעיתוי שבו נבדק דבר קיומו של ההון העצמי המזערי. הבורסה דרשה, כי ההון העצמי יתקיים במועד לפני הנפקת המניות של החברה. הבורסה מנמקת דרישה זו בכך שיש בנתון זה כדי ללמד על מידת האמון של הבעלים ושל גורמים אחרים בחברה. לדבריה (סעיף 24לסיכומי תגובתה בע"א 4276/94):
"החשיבות בקיומו של הון עצמי ערב ההנפקה, הינה בכך כי הון זה מייצג את השקעתם של הבעלים ושל גורמים פרטיים אחרים בחברה המשקפת את אמונם בחברה ובפוטנציאל הגלום בה. אין ספק, כי יכולתם של גורמים אלו לבחון את טיבה של החברה עולה לאין שיעור מזו של ציבור המשקיעים.
דרישה זו, ביחד עם תנאי החסימה (דהיינו, התנאים המונעים מכירת המניות במשך תקופה מסוימת לאחר ההנפקה), מבטיחים כי לחברות שיצאו לבורסה יהיה 'גב' של משקיעים המאמינים בחברה, ומוכנים לסכן את כספם שלהם, בהשקיעם בהונה, ואשר לא יוכלו לנטשה למחרת ההנפקה".
על רקע דברים אלה, איני סבור כי יש פגם בדרישה זו. הבורסה הוסמכה בחוק ניירות ערך לקבוע בתקנונה דרישות הנוגעות להונה העצמי של החברה הנרשמת למסחר.
חוק ניירות ערך אינו נוקט עמדה מפורשת בשאלת העיתוי שבו צריכה להתקיים דרישה זו. הוא אינו תוחם את התקיימותה לנקודת זמן מוגדרת. הכרעה בשאלה זו צריכה להיגזר מתכלית החקיקה, שהיא הבטחת מסחר תקין והוגן בניירות ערך בבורסה. זאת ועוד. חוק ניירות ערך (תיקון מס' 11), שבו הוספה לחוק ההוראה המסמיכה לדרוש קיומו של הון עצמי מזערי, התווה פאראמטרים חדשים לרישום, אשר נועדו להבטיח את אמון ציבור המשקיעים בבורסה. על שיקול זה עומד סגן השר עזרן בדבריו, בהציגו את הצעת החוק:
"רכישת אמון הציבור בבורסה, לאחר המשבר של 1983והמשקעים שהוא השאיר, היא יעד מרכזי ותנאי הכרחי להרחבת גיוס ההון בבורסה בשנים הקרובות ולהפיכתה לגורם בעל משקל בתהליכי החיסכון וההשקעה במשק" (ד"כ 118הנ"ל, בעמ' 4769).
--- סוף עמוד 541 ---
מדברים אלה עולה אמת המידה המהותית, ועל פיה על אורגני הבורסה להנחות עצמם בקבעת הכללים בתקנון ובהנחיות. נראה לי כי יש זיקה ראציונאלית בין הדרישה הנדונה לעניין עיתוי התקיימות ההון העצמי, לבין קידומה של התכלית הנזכרת.
לכך יש להוסיף עניין נוסף: המדובר בעניין המצוי בגרעין הקשה של מומחיותה של הבורסה. חוק ניירות ערך העניק לבורסה, על אורגניה השונים, את הסמכות להסדיר בתקנונה את הדרישות שבהן צריכות לעמוד חברות המבקשות להירשם למסחר. בהפעילה שיקול-דעת זה, ייטה בית המשפט לייחס משקל ניכר למומחיותה, ויירתע מהתערב בשיקול-דעתה. עומד על כך חברי, השופט גולדברג, בע"א 1326/91, 1760הבורסה לניירות ערך בתל-אביב בע"מ נ' כץ ואח'; מלונות הירדן מ. ה. י. בע"מ נ' כץ ואח' [52], בעמ' 452, באומרו:
"... בעניינים מקצועיים, הנוגעים למומחיותה המיוחדת של הבורסה, יתחשב בית המשפט בשיקול-דעתה ולא יזדרז להתערב בהחלטותיה. לפיכך, אילו, על דרך משל, הייתה השאלה שבמחלוקת נוגעת לאחוז הפיזור, שממנו ואילך אין מקום לקיים מסחר בנייר ערך מסוים, היה על בית המשפט לבחון בזהירות החלטת הבורסה בנושא זה, תוך מתן משקל למומחיותה.. . ".
ועוד: הדרישה להון עצמי לפני ההנפקה מעוגנת בתקנון הבורסה. הדבר עולה מהגדרת "הון עצמי לפני הרישום מסחר" אשר בסעיף 63לתקנון. הגדרה זו קובעת באורח מפורש כי יש לנכות מן ההון העצמי את "... התמורה שנתקבלה מן הציבור". לעיגונה של דרישה זו בתקנון יש חשיבות, באשר זה אושר על-ידי ועדת כספים של הכנסת.
.60בע"א 6230/94 התעוררה שאלה בדבר סיווגה של המשיבה – פיק-אפ – כחברה הנשלטת על-ידי יואל ירושלים אויל אקספלוריישן בע"מ (יואל). לעניין זה ניתן לפנות להגדרת המונח "שליטה" שבסעיף 1 של חוק ניירות ערך, הקובעת כי:
"היכולת לכוון את פעילותו של תאגיד, למעט יכולת הנובעת רק ממילוי תפקיד של דירקטור או משרה אחרת בתאגיד, וחזקה על אדם שהוא שולט בתאגיד אם הוא מחזיק מחצית או יותר מסוג מסויים של אמצעי השליטה בתאגיד;".
הגדרה זו קובעת מבחן מהותי ל"שליטה" – היכולת לכוון את פעילותו של התאגיד. אכן, נקבעה בהגדרה חזקה בדבר שליטה במצב שבו אדם מחזיק ביותר ממחצית אמצעי השליטה. אך חזקה זו אינה ממצה את טווח האפשרויות שבהן מתקיימת שליטה. המבחן שנקבע בהגדרה הוא תמיד פונקציה של נסיבות העניין המיוחדות. המבחן אינו מתמצה בבדיקה כמותית של אמצעי השליטה שביד השולט בתאגיד. המדובר הוא ב"מבחן פונקציונלי – איכותי גמיש" (ע"א 1186/93 מדינת ישראל ואח נ' בנק דיסקונט לישראל [53], בעמ' 365-366, 367). אכן, החזקה באמצעי שליטה היא אחת מן הדרכים לשלוט בתאגיד. אך זו אינה הדרך היחידה. אומר על כך השופט cardozo בעניין , at[59] (1918) . Electric co& golobe woolen co. V. Utica gas 380-379:
--- סוף עמוד 542 ---
."a dominating influence may be exerted in other ways than by a vote" ו-loss . Lמביא בספרו fundamentals of securities regulation ( 1988,boston) דברים מתוך דיוני הוועדה שעסקה בחקיקת חוק ניירות הערך האמריקני (בעמ' 395): The concept of control herein involved is not a narrow one, depending" percent of voting 51upon a mathematical formula of Of the act to become effective wherever the fact of control power but is broadly defined to permit the provisions ."actually exists ובהקשר אחר אמרה הוועדה בדברים המובאים על-ידי ,ssolשם: When reference is made to 'control', the term is intended to include" actual control as well as what has been called legally Or to anticipate the many ways in which actual contrl may be enforceable control. It was thought undesirable to enumerate Exerted. A few examples of the methods used are stock Control sometimes may be exerted through ownership ownership, lease, contract, and agency. It is well known that actual Either by the ownership of such stock alone of much less than a majority of the stock of a corporation ."or through such ownership in combination with other factors בהתאם לגישה זו, נמנע בית המשפט העליון של ארצות-הברית מלהתערב בהכרעה של גוף מינהלי (ה-.f.c.c), אשר סירב לקבוע מימצא בדבר היעדר שליטה על יסוד החזקת שליש אמצעי השליטה בתאגיד. וכך קבע בית המשפט: The record amply justified the communications commission in making such" investing the commission with the duty of ascertaining control .findings Of one company by another, congress did not imply artificial tests of The special circumstance of each case. So long as there control. This is an issue of fact to be determined by Must stand. The suggestion that the refusal to regard is warrant in the record for the judgment of the expert body it Of the later should invalidate the commissions finding, rochester as conclusive of the former's lack of control the new york ownership of nly one third of the common stock of the .disregards actualities in such intercorporate relations Conclusion that it did, a court travels beyond its province to having found that the record permitted the commission to draw the .express concurrence therewith as an original guestion There is found to be a rational basis for the conclusions approved by the judicial function is exhausted when , At[69] (1939) .S .U .rochester tel. Corp. V) "the administrative body .(146-145
--- סוף עמוד 543 ---
איני רואה צורך לקבוע, בהליך זה, מבחנים ממצים בשאלה מתי ייקבע כי קיימת שליטה. Lossעומד, בספרו הנ"ל, על שורה של גורמים, אשר עשויים להשפיע על ההכרעה, ובהם שיעור החזקה במניות התאגיד הנשלט; מספר נציגיו של "השולט" במועצת המנהלים בתאגיד הנשלט; כוחו היחסי של השולט בגוף המנהל האקזקוטיבי של התאגיד הנשלט; השפעתו המוכחת של השולט; עמדתו של השולט כבנקאי של הגוף הנשלט; גודלם ויוקרתם היחסיים של שני הגופים; יכולתו של השולט למנוע מיזוגי והשתלטויות; ומעמדו של השולט כנושה של הגוף הנשלט (בספרו הנ"ל, בעמ' 400-401). מובן, כי משקלם היחסי של גורמים אלה עשוי להשתנות, בהתאם למקרה המסוים. מדובר, בסופו של דבר, באינדיקאציות אשר תכליתן לשפוך אור על התמונה הכוללת של הדברים וללמד אם אמנם יש "שליטה".
מהם הנתונים הרלוואנטיים בענייננו? יואל, אשר מניותיה נסחרות בבורסה ואשר נטען כי היא השולטת בפיק-אפ רהיטים, מחזיקה ב-% 49מן ההון וההצבעה של פיק-אפ. שני בעלי המניות האחרים מחזיקים יחד % 51מן ההון וההצבעה. יש ביניהם הסכם הצבעה. בעלי המניות האחרים היו אמורים להיקשר בהסכם הצבעה, שלפיו יובטח ליואל מינוים של שני דירקטורים (מתוך שישה). יואל העניקה הלוואה בסך 1.1מיליון דולר לבעלי המניות האחרים לצורך השקעתם בהון החברה, והמניות שועבדו לטובתה להבטחת החזרי ההלוואה.
נראה לי, כי על רקע זה ניתן לומר כי ליואל יש כוח לכוון את פעילותה של פיק-אפ רהיטים. לחברה כוח הצבעה רב, הקרוב למחצית מכוח ההצבעה בפיק-אפ. היא נושה של בעלי המניות האחרים בסכומים ניכרים ביותר, העולים פי כמה על מכירותיה של החברה בשנת 1992(השנה שקדמה לפירסום התשקיף ביום 28.5.93). שועבדו לה מניותיהם של אותם בעלי מניות. נראה לי כי במצב דברים זה נהנית החברה מאפשרות "לכוון את פעולותיה" של פיק-אפ. על-כן, אין מקום להתערב בהחלטת דירקטוריון הבורסה לעניין זה.
.61משהגעתי למסקנה זו, שוב איני צריך להידרש לטענות אחרות שבפי פיק-אפ לעניין החלטת הבורסה, ובמיוחד טענת הוותק שבפיה. די באמור לעיל כדי לקבוע כי פיק-אפ אינה עומדת בדרישות הבורסה לרישום מניותיה.
.62אשר לשאר טענות המשיבות, ובהן סבירות דרישת החסימה כחלה גם על שותפות מוגבלת, וכן באשר להחלת ההנחיות גם על שותפות מוגבלת כדוגמת זו שבין המשיבות -לא מצאתי ממש.
.63על סמך כל האמור לעיל, ערעוריה של הבורסה מתקבלים כדלקמן: א. נקבע בזה, כי תקנון הבורסה והנחיותיה תקפים החל מיום 1.4.92, זאת בכפוף לדברים הבאים:
--- סוף עמוד 544 ---
(1) על הבורסה להפקיד את הנחיותיה אצל רשם החברות בתוך חודש מיום שימוע פסק-דין זה. אם לא תעשה כן, לא יהיה תוקף להנחיות.
(2) סעיף 72(ד) לתקנון הבורסה בטל.
ב. כן נקבע בזה, שההחלטות שקיבלו אורגניה המוסמכים של הבורסה על יסוד התקנון וההנחיות, בענייניהן של המשיבות, תקפות.
ג. הערעור שכנגד בע"א 6230/94 נדחה.
המשיבות בע"א 4275/94 תישאנה בהוצאות המערערת בסך 000, 0ש"ח, ובסכום דומה תישא המשיבה בע"א 6230/.94
השופט א' גולדברג: אני מסכים.
השופט י' זמיר: אני מסכים.
הוחלט כאמור בפסק דינו של השופט אור.
ניתן היום, כ"ב בטבת תשנ"ז (1.1.97).