ב. החברה כ"עסק חי" (going concern value) - עקרון מעקרונות היסוד בחשבונאות, הקובע כי פעולת ההערכה תיעשה על פי שוויה של החברה כעסק חי. בגדר הערכת השווי, הנחת העסק החי רלוונטית ביותר, מתוך התפיסה כי צפי המשך הפעילות העתידית יש בו כדי להגדיל את שווי הנכסים הקיימים של החברה. במילים אחרות, שווי החברה עולה על שווים של נכסיה אילו היו נרכשים במנותק ממנה (זהו למעשה ההבדל בין עסקה לרכישת נכסים מהחברה, לבין עסקה לרכישת מניותיה, עסקה שבה גלום ממילא רכישה של חלק מהבעלות באותם נכסים) (עניין עצמון, פסקה 50).
לנוכח דברים אלה, דחה השופט דנציגר את התזה שלפיה שווי מניה נגזר משווי שוק גרידא, וחלף זאת אימץ את שיטת ה-DCF - שיטת היוון תזרימי המזומנים (Discounted Cash Flows). על פי שיטה זו:
"ערכהּ של החברה מוערך הן על פי תזרים המזומנים המהוון של נכסיה הנוכחיים והן על פי תזרים המזומנים המהוון שהיו מייצרות הזדמנויות ההשקעה שלה. תזרימי המזומנים
--- סוף עמוד 55 ---
שהחברה לא משלמת כדיבידנדים, פנויים להשקעה מחדש. אם החברה תכננה - לפני הצעת הרכש - השקעה מסוימת, זוהי הזדמנות להשקעה מחדש הנכללת בשווי הנוכחי של אפשרויות צמיחתה ויש להביאהּ בחשבון" (עניין עצמון, פסקה 57).
במילים אחרות, השיטה המתוארת מביאה בחשבון כל פקטור רלוונטי בעת הערכת השווי של החברה, ובכלל זה נכסים, השקעות, הכנסות קיימות והכנסות עתידיות צפויות (להבדיל, כמובן, מהכנסות ספקולטיביות שלא ברורה כלל ההסתברות לצמיחתן).
השופט דנציגר ציין, עם זאת, כי תיתכנה אינדיקציות העולות מנסיבותיו הייחודיות של המקרה מושא ההערכה, שתצבענה על ייתור השימוש בשיטת ה-DCF. אלה הם מצבים שבהם קיימות אינדיקציות משמעותיות לשווי החברה הברור על-פניו. כפי שאראה מייד, לטעמי המקרה המונח בפניי תואם לאינדיקציות חריגות אלו, כאשר העובדה ששווי החברה אילו תיושם שיטת ה-DCF זהה לחלוטין לשווי בלעדיה - מבסס בדיעבד כי זהו אכן המצב.
העובדות במקרה דנן אינן שנויות במחלוקת (הנעוצה אך בפרשנותן של עובדות אלה). החברה רוקנה מנכסיה בעקבות מכירת פעילותה, וכל שנותר לה כנכס - הוא מזומנים, 12,000,000 דולר סכומם. לנוכח היעדרם של נכסים מלבד המזומנים, נכון למועד הצעת הרכש מצד גורביץ לא הייתה לחברה כל פעילות, וכפועל יוצא לא היה לו כל צפי להכנסות עסקיות עתידיות (להבדיל מהכנסות פיננסיות אפשריות שיסודן בהשקעת המזומנים שבקופתה).
לדעתי, סיטואציה זו משקפת מקרה קלאסי שבו מתייתר השימוש בשיטת DCF, בהיעדרן של הכנסות עתידיות להוונן; ממילא שווים הנוכחי של המזומנים הוא בדיוק ערכם, קרי 12 מיליון דולר, ובכך מסתכם לכאורה שווי החברה. זוהי פעולת חישוב פשוטה המאיינת את הצורך בחישובים מורכבים לפי שיטת ה-DCF.
אמת, ניתן לטעון כי לחברה קיים שווי מסוים נוסף הנובע מהיותה חברה ציבורית, סיווג שעשוי לקרוץ למשקיעים המעוניינים להפוך את פעילותם העסקית לפעילות נסחרת בבורסה באופן מהיר, שאינו דורש הנפקה (שאורכת זמן רב ועלותה גבוהה, בין היתר בשל הצורך בהכנת ופרסום תשקיף) - דהיינו, העובדה שמדובר ב"שלד בורסאי". יש לטעמי בדברים אלה ממש. ממילא ברור כי שוויה של חברה ציבורית חסרת פעילות עם 12 מיליון דולר בקופתה אינו זהה לשווייה של חברה פרטית בעלת נתונים זהים.