--- סוף עמוד 53 ---
א. האם בוצעה הערכת שווי? היעדרה עשוי להצביע על עסקה בלתי הולמת.
ב. האם תנאי העסקה - מבחינת ריבית, הצמדה, אשראי ועוד - הולמים את המקובל בשוק?
ג. האם בוצע תהליך של התמחרות וניסיון לקבל הצעות מחיר גבוהות יותר בגין המניות?
בת"פ (שלום-ת"א) 6493/07 מדינת ישראל נ' דסאו (פורסם במאגרים המשפטיים, [פורסם בנבו], 29.6.2011), התייחסה לאחרונה כב' השופטת ד' שריזלי למהותם של שלושת המבחנים הקבועים בסעיף 275 לחוק החברות הדן בעסקות חריגות:
"מבחן 'מהלך העסקים הרגיל' משווה בין עסקה פלונית לבין עסקאות אחרות שהתקשרה בהן החברה בשגרת עסקיה, ונועד לבחון האם הייתה החברה מתקשרת בעסקה זו גם עם צד שלישי; הוא הדין במבחן שעיקרו: 'תנאי השוק'. על פי מבחן זה, נבדקת האפשרות שהחברה הייתה בוחרת לבצע את העסקה הנדונה אלמלא עניינו האישי של בעל השליטה בעסקה, וכל זאת, תוך בדיקת תנאי העסקה ביחס לתנאים הרווחים בשוק בעסקאות דומות, הנעשות בין צדדים לא קשורים. המבחן השלישי בא לבחון אם עשויה העסקה להשפיע באופן מהותי על מצבה העסקי של החברה. טעם זה, הוא לבדו, די בו כדי להעמיד את ההכרעה בעניין קיום העסקה להחלטתם של הגורמים והמוסדות הקובעים בחברה, כדי שישקלו באופן ענייני את טובתה של החברה, ויאשרו את העסקה בהתאם לתהליך הקבוע בסעיף 275 לחוק החברות" (שם, פסקה 44).
בע"א 10406/06 עצמון נ' בנק הפועלים (פורסם במאגרים המשפטיים, [פורסם בנבו], 28.12.2009) (להלן: "עניין עצמון"), נדרש בית המשפט העליון להכריע בדבר השיטה הנאותה להערכת שווי מניות. הצורך בכך עלה לנוכח הוראתו של סעיף 338 לחוק החברות, המקנה לבעלי מניות - במקרה של הצעת רכישה של מניות שסופה במחיקת נייר ערך ממסחר בבורסה - את הזכות לפנות לבית המשפט בבקשה לסעד של הערכה של המחיר הראוי למניות, כאשר לדעתם המחיר ששולם בגין המניות נמוך ממחיר השוק.
עוד יוער כי הליך זה, של רכישת מניות ומחיקת חברה ממסחר, מאפשר לכפות על בעלי מניות המיעוט למכור את מניותיהם, אם שיעורן נמוך מסך של 5% ממניות החברה. כפייה זו מצדיקה ביתר שְאֵת קביעתו של מנגנון שיאפשר לבעלי המניות לקבל את המחיר הראוי על קניינם.
--- סוף עמוד 54 ---
במקרה דנן, אנו כמובן איננו מצויים בסיטואציה של הצעת רכש כפויה, אלא במצב של הצעת רכש פרטית, שתוצאתה הנפקת מניות לרוכש (להבחנה הנדרשת בין קביעת שווי לצורך הערכה לפי סעיף 338 לחוק החברות לבין קביעת שווי בסיטואציות אחרות, ראו חוות דעתו של כב' המשנה לנשיאה א' ריבלין בעניין עצמון). הצעה זו עברה כאמור את אישור הדירקטוריון, שמצא בה עסקה טובה במחיר ראוי עבור החברה. על-אף השוני הברור בין עובדות הפרשה הנוכחית לבין הנסיבות שבבסיס עניין עצמון, כפי שאראה מייד, יישומו של המבחן שאומץ באותו מקרה לפרשה זו מוביל לתוצאה זהה. הדבר מחזק באופן משמעותי את ההשקפה על העסקה בתור כזו שנעשתה בתנאי שוק, לנוכח העובדה שמסקנה זו מתקבלת, למעשה, מכל מבחן להערכת שווי שיאומץ.
בעניין עצמון קבע כב' השופט י' דנציגר כי שוויה של מניה נגזר למעשה משוויה ההוגן של החברה. יוער בנקודה זו כי מבחן השווי ההוגן הוא המבחן המקובל בחשבונאות להערכת שוויים של נכסים באשר הם, ובכלל זה חברות והשקעות (ראו, למשל, תקן דיווח כספי בינלאומי 13 מדידת שווי הוגן (IFRS 13); תקן חשבונאות בינלאומי 39 הכרה ומדידה של מכשירים פיננסיים (IAS 39), הקובעים שגם מכשירים פיננסיים יימדדו בהתבסס על שווי הוגן). השווי ההוגן של חברה נשען, כך קבע השופט דנציגר בעניין עצמון, על מספר עקרונות יסוד:
א. שוויה הפנימי של החברה - הערך הפנימי (intrinsic value) של החברה מורכב מכלל הנכסים הקיימים של החברה בצירוף ההכנסות הקיימות ואלה העתידיות הצפויות מהם. זאת, במנותק משער המניה בבורסה או בעסקה פלונית מחוץ לבורסה (עניין עצמון, פסקה 49).