57. הצורך בקיומו של דיווח שוטף - כאמור כללי הגילוי הנאות מכוח החוק חלים לא רק על ההנפקה הראשונית של ניירות הערך, אלא לכל אורך התקופה בה מוחזקים ניירות הערך של התאגיד בידי הציבור. "ניירות ערך" מתאפיינים לרוב בהיותם עבירים וסחירים. חובות הדיווח השוטפות נועדו לאפשר את התמחור ההוגן של ניירות הערך, והן מספקות הגנה למשקיעים בשוק המשני ומאפשרות קיומו של שוק משני יעיל, הוגן ושוויוני.
לאור זאת, אחד המאפיינים עליהם עמדה הפסיקה שדנה בהגדרת המונח "נייר ערך" הוא קיומו של שוק משני. נקבע כי יש לבחון האם המשקיעים רשאים לסחור בהשקעתם, ואם כן - מה הוא הסיכוי שייווצר שוק משני ביחס לאותן השקעות, היינו מהו הסיכוי שייערכו עסקאות נוספות ביחס לאותו מכשיר השקעה. כך, למשל, קבע בית המשפט העליון בעניין קדם כי "סיכוי גבוה להיווצרות 'שוק משני' יטה את הכף לעבר הגדרת מכשיר החוב כנייר ערך – ולהיפך" (פסקה ט"ו).
יחד עם זאת, היעדרו של שוק משני אינו מעיד בהכרח על כך שאין מדובר בנייר ערך. תכליות חובת פרסום התשקיף כמו גם חובת הדיווח השוטף, אינן מתייתרות בהיעדרו של שוק משני. זאת מאחר שחובות הדיווח השוטף מאפשרות למשקיעים להתעדכן ביחס להשקעה ולאמוד את כדאיותיה, וכן לפקח על פעילות התאגיד שהנפיק להם את ניירות הערך. תכליות אלו רלוונטיות גם בהיעדר שוק משני.
בהקשר זה מציינים וסרמן ומזר-לייסט במאמרם כי ייתכן שדווקא בהיעדרו של שוק משני, הסיכון המונח לפתחו של המשקיע גדל משום ש"אין בידו דרך לממש את ניירות הערך ויכולת התמחור שלו מוגבלת בהיעדר מנגנון של ביקוש והיצע אשר ישקף מחיר שוק" (עמ' 189).
58. גם הפסיקה שעמדה על מאפיין "השוק המשני" לא נתנה לו משקל מכריע. כך, בעניין קדם נקבע בסופו של דבר שהסכמי ההלוואה שנבחנו באותו עניין הם ניירות ערך, למרות שהם לא היו סחירים. גם בעניין א.ד.ר קבע השופט כבוב כי על אף היעדרו של שוק משני להסכמי ההשקעה באותו עניין, חובת הדיווח השוטף נדרשת, וכי יתר השיקולים מצדיקים את הגדרת הסכמי ההשקעה כ"ניירות ערך".
לאור האמור, את שאלת ההצדקה לקיומו של דיווח שוטף יש לבחון הן כאשר קיים סיכוי גבוה להיווצרות שוק משני, והן כדי לאפשר למשקיעים לקבל מידע אודות ההשקעה לאורך חייה, ולפקח על השקעתם.
59. רגולציה אפקטיבית חלופית - בנוסף, מאחר שהרגולציה של דיני ניירות ערך היא בעלת השפעה לא מבוטלת על הפעילות הכלכלית המפוקחת וכדי למנוע תחולת יתר של הדין, יש לבחון האם נדרשת החלה של כללי הגילוי והפיקוח הרחבים. לצורך כך ניתן בין היתר את הסיכון הגלום בסוג ההשקעה, והאם חלה על אותה השקעה רגולציה יעילה מספקת אחרת, מתאימה יותר, המיועדת להגן על הציבור המשקיע את כספו וכוללת פיקוח אפקטיבי של רגולטור מוסמך אחר מכוח החוק (ר' גם: וסרמן ומזר-לייסט, בעמ' 187; עוד ר' והשווה: עת"מ (תל אביב-יפו) 19803-08-17 INTERACTIVE BROKERS LLC נ' רשות לניירות ערך תל אביב [פורסם בנבו] (20.6.2018) שם נדונה הגדרת המונח "מכשיר פיננסי" שמכירתו מחייבת רישיון מכוח חוק ניירות ערך).