בהקשר זה יוער כי הקרן ציינה כי בשלב ההחלטה על ההשקעה, לאחר קבלת המצגת, תהליך העבודה מול המשקיעים הוא פרטני ונציג של הקרן נמצא בקשר אישי עם כל משקיע. אולם, גם אם מדובר בקשר אישי עם כל אחד מהמשקיעים הפוטנציאליים, נראה כי מדובר בקשר שיווקי שאיננו משפיע על תנאי ההתקשרות.
הצורך בדיווח שוטף
73. בהסכמי השותפות שהוצגו בהליך (ר' למשל נספח ה', ט', ל, לה, מא לבקשת האישור), נקבע כי למעט במקרה של מוות, פשיטת רגל, חוסר יכולת פירעון או פירוק של שותף מוגבל, יחידות ההשתתפות בשותפות אינן עבירות. מכאן שהמשקיעים אינם רשאים לסחור בהשקעתם ולכן לא קיים ולא צפוי להתקיים שוק משני. המשקיעים אינם זכאים גם למשוך את השקעתם בשותפות או לגרום לפירוקה.
אני סבורה כי העדרו של הרכיב של שוק משני איננו צריך לשלול את המסקנה לפיה היחידות הן ניירות ערך. זאת בין היתר כי העדרו של שוק משני איננו שולל מיניה וביה את הצורך בדיווח שוטף ביחס ליחידות לאורך תקופת ההשקעה (שעשויה להיות תקופה ממושכת). הדיווח עשוי להועיל למשקיעים גם אם אלה אינם יכולים לממש את ההשקעה במהלך התקופה – כדי שהם יוכלו להעריך בכל רגע נתון את שווי ההשקעה שלהם ולכלכל את צעדיהם בהתאם.
לכן, ישנה חשיבות (גם אם פחותה) לכך שבמהלך התקופה בה מחזיקים המשקיעים ביחידות, הם יקבלו מידע בדבר השקעתם. בכלל זה יש חשיבות לכך שהם ידעו האם היזם עומד ביעדיו או שיש עיכוב בפרויקט, כאשר גם לשיטת המשיבים מידע זה נוגע לסיכון אינהרנטי בהשקעה ביזמות נדל"ן (ר' למשל סע' 161 לתשובה לבקשת האישור). כן יש חשיבות למידע בנוגע לשאלה האם הגורם המממן שהנכס משועבד לטובתו מבקש למממש את השיעבוד; האם חלו שינויים מהותיים שיש בהם כדי להשפיע על שווי העסקה – כגון שינויים בביקוש, במיסוי או שינויים רגולטוריים אחרים; והאם התקבלו כספים כלשהם מהפרויקט.
74. הקרן ציינה כי גם לאחר ההשקעה, יכול היה המשקיע ליצור קשר עם הגורמים הרלוונטיים בקרן כדי להתעדכן במצב השקעתו, וכי בנוסף הועברו למשקיעים על ידי הקרן עדכונים רבעוניים. טענה זו מעידה קודם כל על כך כי חרף העדר היכולת לממש את ההשקעה או לסחור בה, נדרש למשקיעים מידע רבעוני שוטף לגביה – כאשר גם הקרן הייתה מודעת לכך. בנסיבות אלה, מוטב כי ההסדרה של גילוי המידע תיעשה מכוח הדין, וזאת חלף האפשרות של גילוי וולונטרי על ידי הקרן. גילוי כזה איננו מחליף כאמור את הצורך בגילוי סטטוטורי תוך הסדר מלא ביחס לתכני הגילוי ופיקוח עליו.