מהותיות ההלוואה ומהותיות המידע אודות ההפרה
- עמדת הרשות היא שההלוואה הייתה הלוואה מהותית מבחינת החברה ומכאן נובעת מהותיות המידע אודות הפרתה. זו הייתה עמדתה במסגרת ההליך המנהלי, זו גם העמדה שהציגה במסגרת הדיון בפניי (סעיף 33 לכתב הטענות המנהלי; עמוד 91 לפרוטוקול, ש' 29-14).
- שלושת חברי המותב לא הסתפקו במהותיות ההלוואה כדי לקבוע שהפרתה על ידי הלווה עלתה כדי מידע מהותי. לצורך גיבוש מסקנתם הם בחנו, בין היתר, את תנאי ההלוואה, היקף ההפרה, פעילות החברה, הסיכונים הצפויים והסיכון שנבע מהפרה.
- בכתב העתירה טוענת הרשות כי בכך שגתה הוועדה תוך שהיא מדגישה את מהותיות ההלוואה. נטען כי "לא נלקחו בחשבון בהחלטת המותב ההשפעות הדרמטיות של הכשל בפירעון על שווי החברה בהיות ההלוואה נכס מהותי שלה" (סעיף 4 לעתירה, ההדגשות הוספו - מ.ר.). נטען, שהמידע אודות ההפרה היה מהותי נוכח מהותיות ההלוואה: מדובר בנכס מהותי של החברה, ההלוואה היחידה והראשונה שהעניקה החברה שקודם לכן עסקה בפעילות נדל"ן ולא היתה בעלת רישיון למתן אשראי; היקפה היווה אחוז ניכר מההון העצמי של החברה; ואי העמידה בתנאי ההלוואה אירעה זמן קצר לאחר שההלוואה (סעיף 46 לעתירה). לשיטת הרשות בכתב העתירה "כשל אשראי של נכס מהותי מעמיד בספק את היכולת של החברה לגבות חזרה את האשראי שנתנה" (סעיף 47 לעתירה, ההדגשה הוספה - מ.ר). כלומר, לשיטת הרשות, הספק מובנה מעצם ההפרה (סעיפים 48-47 ו-52 לעתירה).
במסגרת הדיון שהתקיים בפניי נטען, כי המשקיע הסביר רוצה לדעת שהלווה היחיד והמהותי של החברה אינו עומד בתנאי ההלוואה. זאת, על מנת שיוכל לכלכל את צעדיו גם מקום בו מדובר בהפרה שהיקפה קטן (עמוד 91 לפרוטוקול, ש' 29-14). לשיטת הרשות, אין מקום להידרש לשאלת הסיכון להחזרה המלא של ההלוואה, וגם לא ניתן להתבסס לעניין זה על קיומן של בטוחות.
- בענייננו, מהותיות ההלוואה מבחינת החברה היא ברורה וגם המשיבים לא טענו אחרת. גם לתפיסתי מאפייני ההלוואה בעיקר היקפה ביחס להון החברה, והיותה הלוואה יחידה מלמדים על מרכזיותה לפעילות החברה (ר' גם סעיף 33 לכתב הטענות המנהלי).
אני סבורה, כי הגם שבדרך כלל הפרה של הסכם הלוואה מהותית שהיא מרכזית לפעילות החברה תקים חובת דיווח מיידי, הרי שאין המדובר בכלל מוחלט ויש לבחון כל מקרה לפי נסיבותיו. זאת שכן ייתכנו מקרים, גם אם ייחודיים וחריגים, שבהם הפרת תנאיו של הסכם הלוואה מהותית, לא תהווה מידע מהותי. בכל מקרה נתון יש לבחון, לפי המבחנים שהותוו בפסיקה, אם ההפרה בנסיבותיה הקונקרטיות חורגת ממהלך העסקים הרגיל של החברה ועשויה להיות לה השפעה מהותית עליה (או שיש בה כדי להשפיע באופן משמעותי על מחיר ניירות הערך של החברה). השאיפה לכללים בהירים אינה מצדיקה קביעת כללים גורפים שאינם מתיישבים עם אמת המידה הגמישה שקבע המחוקק להגדרת מהותיותו של מידע.
- ממהותיות ההלוואה גם לא נובעת המסקנה שנטענה על ידי הרשות בכתב העתירה, ולפיה הפרה של תנאי מתנאיה מלמדת, בכל מקרה, על ספק ביכולת החברה לגבות בחזרה את ההלוואה או על פגיעה דרמטית בשווי החברה. שהרי על פי רוב, ספק או סיכון לפירעונה המלא של ההלוואה אינם נתונים עובדתיים ידועים במועד ההפרה כי אם מושא להערכה. יתרה מזו, אם קיים ספק ביכולת החברה לגבות את החזרה המלא של ההלוואה אזי אכן יש משמעות לכך שמדובר בהלוואה מהותית, אך לעניין עצם קיומו של ספק כאמור, מהותיות ההלוואה אינה מעלה או מורידה. מכל מקום, אם ביקשה הרשות לטעון שבמקרה הנדון ההפרה הולידה ספק ביכולת לגבות את החזר ההלוואה, הרי שבמסגרת הזו היה עליה להתייחס גם לשאלת ההסתברות של קושי בעניין זה נוכח ההפרה. זאת, בהינתן מכלול הנסיבות הקונקרטיות ביניהן היקף ההפרה, הסיכון שנובע ממנה לפירעון המלא של ההלוואה בהינתן קיומן של בטוחות, מאפייניהן, שיעורן, תנאי ההלוואה, המקור להחזר ההלוואה, התנהלות החברה ועוד. יוער, כי לורנצי הגיש לוועדה חוות דעת מומחה לעניין סבירות ניהול ההלוואות ומידת הסיכון שנשקף להחזר ההלוואה (חוות דעתו של מר דורון באומרין, נספח 2 לנספחי התשובה).
למעלה מן הנדרש אציין, כי לעניין זה ניתן ללמוד גם מהפסיקה אליה התייחסתי לעיל הנוגעת לדיווח על אירועים צופי פני עתיד (השוו: עניין גבריאלי, פסקה 85; עניין מלכה פסקאות 75 ו-91). כאמור, מקום בו מדובר באירוע עתידי שככל שיתרחש יהיה בעל השפעה מהותית ביותר על החברה, דומה שקיימת בפסיקה תמימות דעים לפיה ראוי להחיל את מבחן התוחלת. כאמור, מבחן זה כולל במסגרתו גם את בחינת סיכויי התרחשות האירוע.
- מכאן, שלטעמי, לא נפלה טעות בעמדת ועדת האכיפה לפיה גם בהינתן מרכזיותה של ההלוואה לפעילות החברה, היה עליה לבחון אם בנסיבותיו הקונקרטיות של המקרה הפרת תנאי ההלוואה חייבה פרסום דיווח מיידי (ר' סעיף 42 לחוות דעת ראש המותב; פסקה 5 לחוות דעת קסטיאל ודקל-שפריר).
האם הורם הנטל להוכחת הפרה של חובת הדיווח
- כאמור, עמדת הרשות גם בעתירה הייתה שחובת הדיווח המיידי נובעת מכך שמדובר בהלוואה מהותית שהלווה הפר תנאי מתנאיה, גם אם בהיקף שאינו מהותי מבחינה כמותית. בצד טענה זו העלתה הרשות נימוקים לשלילת קביעות הוועדה, שחלקן קביעות עובדתיות וחלקן קביעות המערבות שאלות של עובדה ומשפט. כאמור, משנדחתה טענת הרשות לפיה החובה לדווח על ההפרה קמה כבר ממהותיות ההלוואה, היה עליה לבסס את עמדתה לפיה הופרה חובת הדיווח. אני סבורה, שבנטל הזה לא עמדה הרשות.
- ההפרה בענייננו היא אי תשלום ריבית על ההלוואה הגדולה ואי פירעון קרן ההלוואה הקטנה, בהיקף שלא היה מהותי לחברה מבחינת כמותית.
הרשות טוענת שאין מקום להבחין בין שתי ההלוואות שכן שתיהן ניתנו לאותו לווה באותן נסיבות. לתפיסתה, בכך שגם תשלומים בגין הקרן לא שולמו יש משום חידוד מהותיות ההפרה (סעיף 47 לעתירה).