אני סבורה שלא נפלה טעות באופן בו יישמו חברי המותב את מבחן "הפוסט פקטום" וגם לא במסקנותיהם.
אמנם המבחן על פי תקנות הדיווח בוחן את המידע "אקס אנטה", אך התנהגות מחיר נייר הערך לאחר שהמידע פורסם יכולה להוות אינדיקציה מסויימת למשמעות שציבור המשקיעים מייחס למידע (עניין מלכה, פסקה 72; ימין ווסרמן, בעמ' 502; פסרמן-יוזפוב עמ' 186-185 והאסמכתאות הנזכרות שם). עיון בהחלטת קסטיאל ודקל-שפריר מעלה, כי הם התייחסו לאי ההשפעה שהייתה לגילוי אודות ההפרה על מחיר המניה כ"אינדיקציה מסוימת" או "אינדיקציה עקיפה" באופן התואם את המסגרת שנקבעה בדין. אמנם מדובר במבחן עזר בלבד (רע"פ 5174/97 קרן נ' מדינת ישראל, נב(2) 177, פס' 14 (1998); עניין רוזוב, פסקה 13 לפסק דינו של כב' השופט מ' חשין; עניין זכות, פסקה 83). נכון גם שייתכנו מקרים שנסיבותיהם מחלישות את משמעותו, למשל מקום בו במועדים הרלוונטיים התחולל אירוע אחר שהשפיע על כלל השוק. אך גם בהינתן הסייגים האמורים לעיל, מדובר במבחן שבוחן את המסחר בנייר הערך לאחר גילוי המידע הנדון, ואין מקום להתעלמות ממנו בבחינת מהותיות המידע. בהקשר זה אציין שלא מצאתי בסיס לעמדה שיישומו מניח נפח מסחר מסויים, והרשות אף לא תמכה עמדה זו בפסיקה או בחוות דעת.
- הרשות טענה, כי במסגרת מכלול הנתונים המשפיעים על מהותיות המידע יש לכלול גם את אמרות עורכי הדין בישיבות הדירקטוריון. לעמדתה יש לראות בהן חוות דעת שניתנו למשיב לפיהן במצב של הפרת הסכם ההלוואה נדרשת החברה לדווח לציבור, ויש בכך כדי ללמד שהמידע היה מהותי. ועדת האכיפה לא מצאה שיש באמרות כדי לשנות מקביעותיה.
בישיבת הדירקטוריון מיום 9.4.2018, השיב עורך הדין לשאלת אחד הדירקטורים ואמר שמעבר לדיווח על ההלוואה, ככל והלווה לא יעמוד בתנאיה ויהיה בהפרה צריך יהיה לתת על כך גילוי. השיח בדירקטוריון המשיך שכן לורנצי ציין שבמקרה של אי תשלום ריבית יכול ויעדיף פשרה שאז ציין עורך הדין שתיקון ההסכם בהיבטים מהותיים ידרוש דיווח, ותיקונו בהיבטים שאינם מהותיים לא ידרוש דיווח. קסטיאל ודקל-שפריר ציינו כי הם נוטים לעמדה לפיה מדבריו של עורך הדין ניתן להסיק שהתכוון לדיווח ביחס לאירועים שיש בהם כדי להשפיע באופן מהותי על החברה. לתפיסתי נוכח חילופי הדברים בפרוטוקול יש קושי בקביעת המשמעויות שניתן לייחס להם. עם זאת הקביעה לפיה מהשיח לא עלה שכל אירוע של הפרה יחייב בדיווח מיידי היא סבירה בנסיבות העניין. אזכיר, שבמועד בו התקיימה ישיבת הדירקטוריון האמורה ההפרה עדיין לא התרחשה וממילא נסיבותיה לא היו ידועות. קסטיאל ודקל שפריר התייחסו גם לאמירת עורך הדין השני שנכח בישיבה מיום 3.2.2019 לפיה היה על החברה לדווח על אי עמידה בתנאי ההלוואה כשנודע לה על כך. הם קבעו שבנסיבות העניין לא ברור שכלל המידע הנדרש היה בפניו כשדבריו נאמרו (סעיפים 13-12 להחלטתם).