--- סוף עמוד 47 ---
שאלה עובדתית: מהו שיעור התשואה לפי הפרמטרים הרלוונטיים?
61. זהו שלב היישום של הפרמטרים הנורמטיביים שהוצגו לעיל, וכאן הדיון נצבע בגוון עובדתי-כלכלי. השאלה שעומדת לפנינו כיום, בשנת 2019, היא בדיוק אותה שאלה שעמדה בפני השופטים ד' לוין, ת' אור וד' דורנר בשנת 1997, והיא האם "בשוק ההון הישראלי מצויים כיום מכשירים פיננסיים המבטיחים למשקיע שיעור תשואה של שלושה אחוזים בסיכון נמוך ולאורך זמן?" (עניין חיימס, עמ' 544; ההדגשה נוספה – י"ע).
62. בבואנו לדון באפשרויות ההשקעה העומדות בפני הניזוק, נציין כי שוק ההון רווי כיום מכשירי השקעה באפיקי השקעה שונים ומגוונים, בפרט בהשוואה לשוק ההון של המאה הקודמת, ויש יסוד להניח כי אפיקי ההשקעה הזמינים אף ילכו וישתכללו. את אפיקי ההשקעה השונים ניתן להציב על משרעת שבקצה האחד סיכון נמוך מאד ובקצה השני סיכון גבוה. לאור נקודת המוצא שלפיה אין לצפות מניזוק לסכן את כספי הפיצויים, הדיון מתמקד באפיקי השקעה סולידיים, בסיכון נמוך, ובשלב זה עלינו לבחון את המשמעות המעשית של אמות המידה שהוצגו לעיל.
63. רוב חוות הדעת שהוגשו בהליך הנוכחי עמדו גם בפני ועדת קמיניץ, ששמעה גם גורמים ומומחים נוספים. הוועדה המליצה על שיעור היוון שמבוסס על נכס בסיס בדמות אג"ח קונצרני בדירוג גבוה (AA). הוועדה סברה כי זהו נכס מייצג מיטבי של רמת סיכון נמוכה; ניתן לחלץ ממנו תשואה ברורה; והתשואה מתעדכנת בהתאם לתנאי השוק. על פי דוח הוועדה, זוהי "השקעה סולידית ויציבה אשר צפויה להניב תשואה ריאלית גבוהה ברמת ביטחון גבוהה". כאמור, תקופת ההשקעה נקבעה ל-25 שנה, ובהמשך לכך צויין כי תשואה של אג"ח בדירוג גבוה ל-25 שנה עומדת על 3.06% (לאחר ניכוי פרמיית אי-סחירות של 0.5%). רוב חברי הוועדה סברו כי זהו ייצוג אפשרי (proxy) לרמת הסיכון והתשואה לאפיק השקעה סביר עבור ניזוקים, אך הובהר כי ניתן להשיג תשואה דומה באפיקי השקעה נוספים בשיעור נמוך.
כפי שציינתי, עומדות בפנינו חוות דעת מנוגדות מטעם מומחים שמחזיקים בעמדות שונות לגבי שיעור ההיוון. ברם, המחלוקת העיקרית בין המומחים היא ביחס למידת הסיכון המתאימה. המומחים מטעם המערער, העמותה והלשכה מתנגדים להסתמכות על ההשקעה באג"ח קונצרני (כנכס מייצג), בעיקר משום שלהשקפתם
--- סוף עמוד 48 ---
מדובר בהשקעה ספקולטיבית ומסוכנת מדי. בשאלה זו כבר דנתי והכרעתי לעיל, וכאמור, אינני מקבל את הטענה העקרונית. השאלה כעת היא האם, בהינתן שהשקעה צריכה להיות "בסיכון נמוך" (להבדיל מ"סיכון נמוך ביותר"), תשואה שנתית ממוצעת של 3% (בהשקעה למשך 25 שנה) היא אפשרית וסבירה. ביחס לכך לא מצאתי טענה שמוכיחה טעות במסקנות הוועדה. הערכת התשואה באג"ח קונצרני לטווח כה ארוך אמנם אינה מובטחת מראש בוודאות, אך כפי שכבר ציינתי, אין בכך כדי לגרוע מן האפשרות להסתמך עליה לצורך קביעת שיעור ההיוון. זוהי השקעה שאינה נטולת סיכון, וכדי לאזן אותו נזכיר כי מדובר באג"ח בדירוג גבוה, לתקופת זמן ארוכה, כאשר הנזילות הנדרשת היא חלקית בלבד. כפי שציינה הוועדה, זהו נכס מייצג בלבד, ותשואה של 3% ניתנת להשגה גם באפיקי השקעה נוספים. כך, לדוגמה, בהינתן שמדובר בהשקעה ארוכת טווח, גם תיק השקעות שמכיל 80% אג"ח ממשלתי מגוון ו-20% מניות (מפוזרות ומאוזנות), יכול להיחשב כהשקעה "בסיכון נמוך".