61. כפי שהובהר לעיל החברה הייתה זקוקה למזומנים לשם המשך פעילותה. ראינו כי החברה רכשה טכנולוגיה חדשה שחייבה השקעה בהמשך הפיתוח בסך של 3,000,000 ₪. עוד ראינו כי הכנסות החברה לא כיסו את הוצאותיה. בדוחות הכספים של החברה נרשמו הפסדים ובדו"ח 2013 הוספה על ידי רואי החשבון של החברה הערת "עסק חי". אין פלא כי הדירקטוריון ונושאי המשרה בחברה חיפשו דרכים לגיוס הון. בסופו של יום בחרו בדרך של פרסום הנפקה לציבור. ראינו כי החברה פרסמה "תשקיף מדף" המאפשר לה לפרסם מספר הצעות עוקבות לציבור. ראינו כי הדירקטוריון והמשיבים חיפשו מקורות שונים לגיוס ההון, ולא בחרו בדרך של הנפקת המניות כבחירה ראשונה. להיפך, נעשו ניסיונות לאיתור משקיעים, נבדקה אפשרות של הנפקה באמצעות חברת כלל בדרך של קבלת הלוואות וגיוס באמצעות אגרות חוב ונערכה השוואה של היתרונות והחסרונות בכל מסלול. בסופו של יום קיבל הדירקטוריון החלטה לפרסם את הצעות המדף לציבור. בפני הדירקטוריון היה כל המידע הדרוש, והדירקטוריון אף היה מודע למשמעות ההנפקה בכל הנוגע לדילול חלקם של בעלי המניות.
62. המבקש אינו מלין על עצם ההחלטה לגייס הון מהציבור, אולם סבור כי ההחלטה לעשות זאת בדרך של פרסום הצעה ובשיטת מכרז עם מחיר מזערי נמוך, היא שהביאה לקריסת ערך המניות. המבקש מדגיש גם כי הסתמכות הדירקטוריון על הצעתו של מר יצחק ישראל הייתה פגומה. מר ישראל נכשל בעבר בהנפקות בחברות אחרות, ועל כן היה על הדירקטוריון להימנע מלסמוך על חוות דעתו ועל עצותיו.
63. גם הבחירה בפרסום הצעה בשיטת מכרז עם מחיר מזערי נמוך נבחנה על ידי הדירקטוריון. מר ישראל הציג את היתרונות בשיטה המוצעת, שהעיקרי בהם הוא כי צפוי שציבור המשקיעים יבקש להבטיח עצמו, ולכן יוצע מחיר העולה על המחיר המזערי. כן הסביר כי פרסום הצעה שכזו תיצור "זיכרון חיובי" אצל המשקיעים. הדירקטוריון היה מודע לכך שאין אפשרות לחזות מה תהיה התוצאה של ההצעה והאם אכן תשיג את המטרה.
חשוב לזכור כי הדירקטוריון דן בהצעות גם לאחר שמר ישראל עזב את הישיבה ונשמעו דעות שונות, כשבסופו של יום הוחלט על מנגנון ההנפקה.
64. אין שמץ ראיה כי ההחלטה התקבלה שלא בתום לב או תוך ניגוד עניינים. יתרה מזו, המבקש לא הציג ראיה, כגון חוות דעת, המעידה כי עמדו בפני החברה ברירות טובות יותר לגיוס ההון. דומה שהברירה האמתית היחידה הייתה להימנע מגיוס ההון ולצמצם את כל פעילות החברה, ברירה שהייתה פוגעת אף יותר בערך החברה.
65. דומה גם כי אין בסיס לטענה כי ההנפקות לציבור מחודשים ספטמבר ואוקטובר 2014 קיפחו את בעלי המניות. בהנפקות לציבור לא ניתן כל יתרון למשיבים או למי מנושאי המשרה בחברה. להיפך, גם הם עמדו בפני דילול. מר בומס אף הבהיר כי ידוע לו שחלקו בחברה ידולל והוא מוכן לכך (פרוטוקול הישיבה מיום 14.9.2014, עמ' 2). יתרה מזו, מתברר כי המשיבים לא השתתפו בהנפקות לציבור וכתוצאה מכך החזקותיהם דוללו. בהנפקות אלו לא הועבר "ערך" כלשהו מבעלי המניות למשיבים. זכויות בעלי המניות לא נפגעו וכל בעל מניות שרצה בכך יכול היה להשתתף בהנפקה. גם המבקש, בשונה מהמשיבים, נטל חלק בהנפקות והגדיל את החזקותיו בחברה.
66. המבקש מבהיר כי הפגם בהחלטה, המהווה לטענתו "קיפוח" נעוץ בכך שההנפקה כללה מחיר מזערי נמוך שהפחית את ערך המניות, וכך נפגעו ציפיותיהם של בעלי המניות כי החברה תמשיך להיסחר על פי שער המניה בבורסה "[...] עם תנודות טבעיות בלבד" (סעיף 45 להשלמת הטיעון). פגיעה צפויה שכזו אינה בבחינת קיפוח. ירידת הערך פגעה באופן שוויוני בכל בעלי המניות, כל אחד לפי חלקו בהחזקות החברה. יתרה מזו, הציפייה כי החברה תמשיך להיסחר בהתאם למחיר בבורסה אינה ציפייה לגיטימית. מדובר בחברת הזנק, שמטבע הדברים שער המניה שלה עשוי להשתנות בתנודות גדולות בשים לב להצלחותיה או כישלונותיה בפיתוח, בשים לב לתחרות בשוק וכדומה. כל משקיע בחברת הזנק מודע לכך כי החברה עשויה לצאת בהנפקות לציבור וכי תזדקק לגיוסי הון. כל גיוס הון, בכל שיטה, עשוי להשפיע על ערך המניה, ולכן לא ניתן להכיר בציפייה כי ישמר ערך המניה כפי שהוא נסחר בבורסה, כציפייה לגיטימית, שאם תכזב, תקנה לבעלי המניות תביעה בעילת קיפוח.
67. המבקש מעלה גם טענות נפרדות לגבי הנפקת אוקטובר 2014, וטוען כי לאור המחיר שנסגר במכרז בהנפקת ספטמבר 2014, היה על החברה להימנע מיציאה בהנפקה באותה שיטה. צריך לזכור כי כבר בדיוני הדירקטוריון לפני הנפקת ספטמבר 2014, הוחלט כי החברה תפעל ברצף של הנפקות על פי הצורך. בהחלטה מיום 14.9.2014 נאמר במפורש כי הוחלט "לצאת לגיוס מיידי על פי מנגנון "הטווח הארוך בדרך של הנפקות מניות [...]". משמע, בהחלטה מיום 14.9.2014 הביאו חברי הדירקטוריון בחשבון כי ידרשו הנפקות נוספות בהמשך ושללו את ההצעה לפיה תבוצע רק הנפקה אחת. זאת ועוד, לאחר הנפקת ספטמבר 2014 נערכה פניה לחברי הדירקטוריון לקבל את אישורם לביצוע הנפקה נוספת עם מחיר מזערי של 0.20 ₪ למניה (ראו נספח ח' לתשובה לבקשת האישור). חברי הדירקטוריון היו מודעים לתוצאות ההנפקה מספטמבר והחליטו להמשיך באותה שיטה.
גם בהנפקת אוקטובר 2014 לא נפגעו עקרונות השוויון וההגינות, לא הוקנה כל יתרון למשיבים או לשאר בעלי העניין וההצעה הופנתה לציבור כולו באופן שוויוני.
הנפקת הזכויות
68. מכאן, נפנה לבחון את גיוס מרץ 2015. בטרם נבחן את קבלת ההחלטות בנושא גיוס ההון, נעיר כבר עתה כי בגיוס זה המשיבים נטלו חלק ורכשו בו מניות רבות.
מעיון בפרוטוקול ישיבות הדירקטוריון מיום 14.1.2015 ומיום 11.3.2015 עולה כי החברה פעלה במספר מישורים על מנת לצמצם את הוצאותיה ולהישאר יציבה מבחינה פיננסית, כגון זניחת פטנטים ישנים שהחזקתם כרוכה בעלויות, שימוש בכספים שהחברה קיבלה ממשרד הכלכלה עבור פעילות החברה בחו"ל, הקפאת פרויקטים שאינם מניבים רווחים ודחיית תשלומי תגמולים (בונוסים) לנושאי המשרה הבכירים בחברה.
עוד עולה מעיון בפרוטוקול הישיבה מיום 14.1.2015, כי להערכת חברי הדירקטוריון מחיר המניה המשיך לרדת משום שהציבור לא מביע עניין ואמון בחברה לאור העובדה שהיקף מכירותיה אינו גבוה ובשים לב לכך שאלו ממתינים להנפקה הבאה. אכן, כפי שטוען המבקש, בישיבה זו מעיר חבר הדירקטוריון דודי גרוסמן כי הגיוסים האחרונים גרמו לנזקים, אולם אין באמירה זו כשלעצמה כדי להעיד על קיפוח; ממילא, גם מר גרוסמן מודה ש"נכון היום החברה נסחרת סביב שווי המזומן שברשותה מכיוון שהפעילות שלה הפסדית".
69. מן האמור עולה כי לא ניתן לתלות את שער המניה הנמוך רק בגיוסי ההון. המדובר בחברה שלא הצליחה לרכוש את אמון המשקיעים, בין היתר משום שהייתה הפסדית, ועל אף שיש ברשותה מוצר בעל פוטנציאל מבטיח לכאורה. היא איננה החברה הראשונה המצויה במצב זה, ולבטח לא האחרונה. בשים לב למצבה של החברה ולתזרים המזומנים שלה, שאיים לאזול, נדמה כי אף אם נצא מנקודת הנחה שגיוסי ההון לא העלו את ערך מניותיה של החברה אלא הביאו לירידת הערך, למצער בטווח הזמן המידי, הרי שההחלטה לנקוט בגיוסי ההון הייתה החלטה לגיטימית, שהתקבלה כמעט בלית ברירה.
בפרוטוקול הדיון מיום 29.3.2015, מציין מנכ"ל החברה דאז, לשאלת חברי הדירקטוריון, כי תיאורטית ניתן אמנם לבקש הערכת שווי בטרם תצא החברה להנפקה נוספת, אולם הדבר יעכב את ההנפקה ו"החברה צריכה כסף עכשיו". וכך נכתב בפרוטוקול:
חברי הדירקטוריון דנו במחיר המניה לאור היותו נמוך משמעותית ממחיר המניה בהנפקות הקודמות וייתכן ויהיה טעם נפגם (כך במקור - ר' ס') בהתחשב בכך שהפעם היחידה בה משתתפים בעלי העניין (בומס ופאוסטו - ר' ס') מחיר המניה נמוך מאוד.
אפרת הסבירה שהחברה צריכה כסף עכשיו ונבחנו אפשרויות נוספות לגיוס כסף לרבות הכנסת משקיעים חיצוניים והקצאה פרטית מהותית, ונמצא כי הנפקת זכויות היא האפשרות הטובה ביותר לחברה בשלב זה. בהנפקות הקודמות הדיסקאונט היה הרבה יותר משמעותי.
אביב הסכים עם אפרת והבהיר כי החברה רוצה לפרסם מחר בבוקר את דוח הצעת המדף. החברה בחנה אלטרנטיבות של הנפקה פרטית ולחברה יש מספיק מזומנים ל- __ רבעונים בלבד (כך במקור - ר' ס'), ולכן הגיעו למסקנה, לאחר התייעצות עם חתמים בעלי עניין בחברה, כי ההצעה הכדאית ביותר עבור החברה הינה הנפקת זכויות.
70. עוד עולה כי טובתם של כלל בעלי המניות נלקחה בחשבון. כך, במכתבה של חברת כלל פיננסים חיתום בע"מ לגיוס הון עבור החברה מיום 8.2.2015 צוין, כי חלק מהיתרונות הגלומים בדרך של הנפקת זכויות הוא פגיעה מינימלית בבעלי המניות הנוכחיים, הזכאים לזכויות ונהנים משיעור הטבה גבוה במיוחד. זאת ועוד, בפרוטוקול הדיון מיום 29.3.2015 ציינה עו"ד אפרת חממי, בתגובה לשאלתה של גב' ליאת בנימיני, כי המחויבות של דירקטוריון החברה היא בראש ובראשונה לטובת החברה, ובלשונה:
למנוע מהחברה להגיע למצב של "כפתור אדום" ולפעול למען הטבת מצב החברה בכדי שבעלי המניות לא יאבדו את כספם.
כלומר, בניגוד לטענת המבקש, המשיבים ויתר חברי הדירקטוריון לא התעלמו מהקשיים שעלו, אלא השיבו להם באופן ענייני וניסו לפתור אותם. לא ניתן לקבל גם את טענת המבקש לפיה התייחסו לדירקטוריון כאל חותמת גומי, שכן באותה ישיבה אף נאמר מפורשות כי "במידה ומחיר המניה לא מניח את דעתם של חברי הדירקטוריון ניתן להמשיך ולדון בו".
71. התמונה המצטיירת למקרא הפרוטוקולים בכללותם עולה, כי החברה נקלעה למבוי סתום ולמצוקה תזרימית ממשית שאיימה על המשך קיומה, ממנו ניסתה לצאת במספר דרכים. החברה הייתה חייבת לגייס הון על מנת להמשיך לפעול, והיא עשתה כן בדרך שנראתה באותה העת כמיטבית ביותר, לאחר שהתייעצה עם גורמי מקצוע רלוונטיים ולאחר שבחנה חלופות שונות, לאורך זמן. עוד עולה מכל האמור לעיל, כי לנגד עיני חברי הדירקטוריון עמדה טובת החברה, טובת בעלי המניות והמשך קיומה של החברה כעסק חי. לא הוכח כי גיוס ההון מחודש מרץ 2015, בדומה לגיוסים שקדמו לו, בוצע בניגוד עניינים ובחוסר תום לב. ההיפך הוא הנכון, אף אם התוצאה אליה הגיעה החברה בסופו של דבר רחוקה מלהיות משביעת רצון. מכאן, שההחלטה לגייס הון במועד זה ובמתכונת שבוצע חוסה תחת כלל שיקול הדעת העסקי, ואינה מקפחת.
72. בהנפקת הזכויות השתתפו גם המשיבים. השתתפותם לא הוסתרה אלא נכללה באופן מפורש בהצעה (סעיף 5 לנספח 21 לבקשת האישור). הנפקת הזכויות הקנתה לכל בעלי המניות זכות שווה לרכישת מניות החברה. המחיר שהוצע במכרז הוא 0.9 ₪ למניה בערך נקוב 1 ₪ היה שוויוני לכלל בעלי המניות. עם זאת, נטען כי המשיבים הודיעו כי בכוונתם להשתתף בהנפקות יותר מכפי חלקם בחברה ובכך להגדיל את החזקותיהם.
73. טענה אחרונה זו אינה מדויקת. על פי האמור בהצעה, בומס צפוי היה לרכוש מניות נוספות בהנפקה כמפורט בסעיף 5.1 להצעה, אולם שיעור חלקו בהחזקת המניות, אם ההנפקה תנוצל במלואה, צפוי היה לקטון ולא לגדול. מסיאס, שהודיע כי בכוונתו להגדיל את החזקותיו בחברה, כלל לא נכח בישיבת הדירקטוריון מיום 29.3.2015 שבה הוחלט על הנפקת הזכויות ולא נטל חלק בקבלת ההחלטה.
יתרה מזאת, מסיאס הצהיר על היקף המניות שבכוונתו לרכוש בהנפקת הזכויות. למסיאס לא ניתנה עדיפות ברכישת מניות על פני בעל זכויות אחרים. על פי האמור בסעיף 5.3 להצעת המדף עמדה למסיאס זכות ל-137 יחידות זכות (כל יחידה של 2,000 מניות), בדיוק כמו שכל בעל 1,000 מניות היה זכאי לרכוש יחידת זכות של 2,000 מניות (כלומר לרכוש 2 מניות על כל מניה). מסיאס הודיע כי בכוונתו לרכוש מבעלי מניות אחרים, זכויות לרכישת מניות נוספות, והציע לבעלי הזכויות לרכוש מהם את מניותיהם כדי להגדיל את זכויותיו בהנפקת הזכויות. לא נקבעה כל מגבלה על בעלי מניות אחרים לרכוש זכויות נוספות.
החלטה של בעל השליטה לרכוש זכויות להקצאת מניות מהזכאים, אינה החלטה המקפחת את בעלי המניות האחרים. לא נכון לקבוע כי כל רכישת זכויות המוצעת לכלל בעלי המניות מהווה קיפוח. כדי לשכנע כי הצעתו של מסיאס לרכוש זכויות על מנת להגדיל את החזקותיו בחברה מהווה קיפוח, לא די באמור אלא יש להצביע על נסיבות אחרות המקפחות את בעלי המניות.
74. המבקש טוען גם כי ההחלטה להנפיק את המניות לבעלי הזכויות במחיר של 0.9 ₪ למניה, כלומר במחיר הנופל מערכה הנקוב, התקבלה ללא הערכת השווי ההוגן של החברה. המבקש מדגיש כי המחיר שנקבע בהנפקת הזכויות נופל מהמחיר שהושג בהנפקות לציבור. בין היתר הפנה לטענות שעלו בישיבה בעניין הצורך בהערכת השווי.
75. גם טענה זו אינה יכולה להועיל למבקש. כאמור ההצעה, במחיר שנקבע, הייתה שוויונית וכל בעל זכות יכול היה לרכוש מניות באותו מחיר. עוד ניתן לראות כי בפני הדירקטוריון נדונה שאלת הצורך בהערכת שווי, אולם בשל העלויות של הערכת השווי והעיכוב הצפוי בהנפקה הוחלט להימנע מכך. מתברר גם כי בפני הדירקטוריון עמדה המלצת חברת כלל פיננסים חיתום בע"מ (נספח י"ב לתשובה) להנפקת זכויות בהנחה אף גדולה יותר (30%) והחברה בחרה בהנחה של 10% מהמחיר הנקוב.
76. חשוב לזכור כי בסופו של יום נוצלו רק 72% מהזכויות. כלומר, למרות המחיר האטרקטיבי, לא הביעו בעלי הזכויות עניין בהנפקה. קביעת מחיר גבוה יותר הייתה, ככל הנראה, פוגעת עוד יותר באטרקטיביות של ההנפקה. בכל מקרה, המבקש לא הציג שום ראיה לשכנע כי השווי ההוגן היה מחייב הנפקה במחיר גבוה יותר.
77. לעניין אחרון זה מפנה המבקש לפסק הדין בה"פ (תל אביב) 1225/05 הנ"ל, ומבקש ללמוד ממנו כי די בהעדר הערכת שווי כדי להעביר את הנטל, לסתור את טענת הקיפוח, למשיבים. איני סבור כך.
המקרה שנדון בה"פ 1225/05 הנ"ל שונה מהמקרה שבפנינו. באותו עניין דובר בחברה פרטית כאשר הנהנה מההנפקה היה גם מי שקבע את מחיר ההנפקה והיה מצוי "בשני צדי המתרס". באותו עניין הונפקו המניות לחברה שבשליטת המשיב שם, והוא שהחליט, בתפקידו כחבר דירקטוריון, על ההקצאה. על כן, לאור העובדה שמדובר בעסקה פרטית עם בעל עניין נדרשה הערכת השווי ההוגן.