"נקודה אחרונה, לפני שאני מעביר את השיחה לאבירם. הנראות שלנו משתפרת. במהלך סבב ההשקעה החזק לפני מספר שנים, זה לא היה בלתי רגיל שיהיה צבר הזמנות השווה להכנסות של כשני רבעונים, אפילו שההכנסה הרבעונית המשיכה לגדול.
לאחר מספר רבעונים של ירידה בצבר ההזמנות בשנת 2013, אני שמח לומר שצבר ההזמנות שלנו נבנה שוב ושאנו חזרנו לצבר הזמנות של הכנסות של שני רבעונים, אולם לא במידה כזו שאנו צריכים להיות מודאגים שלא נעמוד בדרישות האספקה ללקוח".
מדברי מנכ"ל המשיבה, לפיהם: 1) המרווח (כלומר הפער בין ההכנסות להוצאות) יגדל, שכן עליה במכירות תגרור עליה מתונה יותר בהוצאות; 2) העלייה במכירות תגבר – עולה מצג ברור של עלייה ברווחיות החברה.
מנהל הכספים דאז של המשיבה, אבירם שטיינהרט, לאחר שסקר את הדוחות לרבעון השני הציג את תחזית החברה לרבעון הבא (בתרגום חופשי):
"אנחנו מצפים שההכנסות ברבעון השלישי יהיו בין 90 ל – 100 מיליון דולר. עם השיפור בהכנסות, אנחנו מצפים לשיפור ברווח הגולמי ברבעון השלישי, אולם לא סביר שהוא יחצה את ה – 30%, זאת מכיוון שההכנסות ימשיכו להיות מוטות כלפי הודו. אנחנו מאמינים שאנחנו יכולים לסיים את השנה בשיעור הכנסות רבעוני של בין 105 ל – 115 מיליון דולר, עם שיפור ברווח הגולמי".
יצוין, כי דברים דומים צוטטו מפי המשיב 2 בעיתונות הכלכלית.
לא ניתן להפריז בחשיבות המצגים האלו שהציגה החברה ומנהליה בחודש יולי 2014. המניע להצגת המצגים הללו ברור – לגרום לציבור להשקיע ברכישת מניות החברה במסגרת ההנפקה שעמדה על הפרק. כפי שנראה, בדיעבד הסתבר כי ללא גיוס כספים אלה, החברה הייתה קורסת ולא היו בידיה די מזומנים לפעילותה השוטפת.
חשיבותם של המצגים נובעת, כפי שתיארנו לעיל, ממצבה הכספי הלא פשוט של החברה, אשר המשיכה להציג הפסדים.
...
חשיבותם של המצגים הללו גוברת לנוכח העובדה כי אין מדובר בציפייה בלתי מבוססת, לכאורה, של מנהלי המשיבה באשר לעתיד וכי אין מדובר במידע צופה פני עתיד "רגיל". מדובר במצגים אודות מידע המצוי או אמור להיות מצוי כבר באותה עת בידי המשיבה ומנהליה. הרווח הגולמי מורכב משני רכיבים – היקף ההכנסות ממכירות והיקף הוצאות המכר, דהיינו עלות חומר הגלם הנדרש לשם ייצור המוצרים הנמכרים. בסוף חודש יולי, בידי המשיבה היו כבר הנתונים אודות ההכנסות הצפויות ברבעון השלישי (בחודשים יולי – ספטמבר 2014), שכן לפחות רוב ההזמנות אשר היו אמורות לייצר את ההכנסות באותו רבעון היו כבר בידי המשיבה (הדברים נאמרו גם מפורשות בדברי המשיב 2 שצוטטו לעיל). ואכן, כפי שנראה להלן, תחזית החברה לגבי היקף ההכנסות ברבעון השלישי התממשה, אף על הצד הגבוה של התחזית. בנוסף עלות המכר הינו נתון שגם הוא ידוע או אמור להיות ידוע למשיבה, בוודאי כאשר ההזמנות כבר בידיה. הרי תמחור העסקאות נעשה, בין היתר, על בסיס עלות המכר.
התוצאה היא שבידי המשיבה היו כבר, או היו אמורים להיות, נתונים מדויקים יחסית לגבי הרווח הגולמי הצפוי ברבעון השלישי.
כפי שנראה להלן, המצגים האמורים של המשיבה ומנהליה הם אלה שנקלטו בקרב ציבור המשקיעים וגרמו להם להשקיע אותו מועד ברכישת מניות במסגרת ההנפקה, ואלה הם המצגים אשר גרמו לקריסתה של מניית המשיבה עם פרסום הדוחות הכספיים לרבעון 3 לשנת 2014".
24. לתמיכה בתשובתם לבקשת האישור צירפו המשיבים את תצהירו של דורון ארזי מיום 21.6.2015. אמנם בתצהירו מסתייג ארזי מטענות ומסקנות המבקש אולם לא מצאתי שהוא חולק על הפרסומים הנטענים לעיל או על אופן הצגתם או תוכן התמליל שצורף כנספח 2 לתשובת המשיבים. ובין היתר נכלל בו הציטוט של Aviram Steinhart, CFO of Cargon:
"Turing to the guidance, we expect revenue in the third quarter to range between $90 million to $100 million. With the improvement in revenue we expect the gross margin to improve in Q3, but unlikely to exceed 30% given that the revenue will continue to be skewed towards India. We believe we can exit the year at a quarterly run rate of between $105 million $115 million in revenue with improving gross margin".
לפיכך, אדון בטענות הצדדים בהתחשב בפרסומים כפי שפורטו לעיל.
25. לתמיכה בבקשת האישור וכנגד חוות דעת של חברת הייעוץ הבינלאומית PwC, רו"ח ד"ר צור פניגשטיין מטעם המשיבים (נספח 3 לתשובת המשיבים) (להלן: "חוות דעת פניגשטיין"), הגיש המבקש חוות דעת מטעם פרופ' רו"ח ירון זליכה (להלן:"פרופ' זליכה"). בסעיף 3 לחוות דעתו, מציין פרופ' זליכה, כי ביום 28.7.2014, פרסמה סרגון תחזיות בלתי מבוססות ביחס לרווח הגולמי הצפוי ברבעון השלישי לאותה שנה, שעה שהמידע שהיה ברשותה בזמן אמת "מפריך את התחזית" (שם, סעיף 3).
בחוות הדעת, סוקר ומנתח פרופ' זליכה את המידע שהיה קיים בסרגון בזמן אמת ובכלל זה מסמכים הנוגעים ללקוחות סרגון ברבעון השלישי והרביעי של שנת 2014. פרופ' זליכה מצביע על תכתובת דואר אלקטרוני בה מפורטות ההכנסות לפי אזורים גיאוגרפיים, ממנו עולה כי ביחס לאמריקה הלטינית ואירופה תחזית החברה עלתה על הפוטנציאל, בעוד ביחס להודו הפוטנציאל עלה על התחזית, בפועל ההכנסות מהודו הדביקו את הפוטנציאל בעוד ההכנסות מאירופה ואמריקה הלטינית היו נמוכות מהפוטנציאל ומהתחזית.
בחוות דעתו מצביע פרופ' זליכה על מסמך של סרגון מיום 11.7.2014 (נספח 4) לפיו הפוטנציאל למכירות באירופה ברבעון השלישי של 2014 עמד על 16.8 מיליון דולר. למרות זאת, תחזית ההכנסות מאירופה שהציגה סרגון לרבעון האמור היה 23.1 מיליון דולר, דהיינו הוצגה תחזית הכנסות מאירופה מעל הפוטנציאל. כן מצביע פרופ' זליכה על מסמך של סרגון מיום 17.7.2014 לפיו פוטנציאל המכירות להודו עמד על 23.5 מיליון דולר בעוד ה – best Estimate עמד על 20.9 מיליון דולר, דהיינו התחזית הצביעה על הכנסות מהודו מתחת לפוטנציאל. בחוות הדעת, מצביע פרופ' זליכה על לקוחות הודיים שהתחזית של סרגון ביחס אליהם הייתה נמוכה מהפוטנציאל ואף נמוכה מההזמנות שכבר היו בידי סרגון, ומנגד לקוח אמריקאי שהציג תנאי לביצוע ההזמנה שלו באופן ששלל את ביצועה ובכל זאת התחזית של סרגון כללה את ההזמנה שבפועל לא בוצעה.
לטענת פרופ' זליכה הצגה זו של הכנסות סרגון נועדה מצד אחד לעמוד ביעד ההכנסות שהוצג ומצד שני להציג מצג לפיו הרווח הגולמי יהיה קרוב ל 30%. אלא שהרווח הגולמי מהמכירות בהודו היה נמוך ביחס לאזורים אחרים ובעריכת התחזית של יולי 2014 אשר קדמה להנפקה, צמצמה סרגון את תחזית ההכנסות מהודו למרות ההטיה של המכירות לכיוון הודו, כדי להציג מצג לפיו היא תעמוד ביעד הרווח הגולמי הקרוב ל 30%. בחלוף הרבעון, התבררה האמת ולפיה המכירות להודו עלו על התחזית ובהתאם הרווח הגולמי היה נמוך מהתחזית. כך קרה גם ברבעון הרביעי של שנת 2014.
26. בחוות דעת פניגשטיין, נטען כי "עצם קיום צבר הזמנות כאמור אינו מאפשר לחברה לדעת בוודאות את שיעור הרווח הגולמי הצפוי ברבעון השלישי". איני סבור שיש בטענה זו כדי לסייע למשיבים. כאשר מדובר בהערכה צופה פני עתיד, אין לצפות לידיעה וודאית של הרווח הגולמי אולם אין בכך כדי לפטור את החברה מהערכה סבירה הנסמכת על מידע קיים אודות צבר הזמנות ועלויות הייצור. מחוות דעת פניגשטיין ומחוות הדעת של פרופ' זליכה אשר נסמכו על מסמכים של החברה מזמן אמת, כמפורט לעיל, נראה לכאורה שבסמוך לפרסום התחזית לרבעון השלישי של שנת 2014, סרגון ידעה ברמת סבירות על הזמנות נוספות מהודו שהיה בהן כדי להפחית את הרווח הגולמי ומנגד היא ידעה ברמת סבירות שהזמנות מאמריקה הלטינית לא יבוצעו.
27. בחוות דעת פניגשטיין, נטען:
"מהבחינה שערכנו עולה כי החברה יישמה תהליך חיזוי מובנה וסדור, המבוסס על מתודולוגיה מקובלת וכלל בקרת נאותות, באופן אשר אפשר לחברה לבסס אומדן סביר לצורך מתן תחזית.
...
דברי סמנכ"ל הכספים בשיחת הוועידה במועד הפרסום של תוצאות הרבעון השני של שנת 2014, כי שיעור הרווח הגולמי של החברה צפוי להשתפר ברבעון השלישי ביחס לרבעון השני, הינם, בהתאם לנתונים שהיו בידי החברה באותה העת, ומהווים תחזית סבירה המתבססת על מודל החיזוי של החברה.
הכנסות החברה בפועל ברבעון השלישי היו בטווח העליון שנחזה על ידי החברה במועד הפרסום של תוצאות הרבעון השני. וכן חל שיפור ברווח הגולמי של החברה בהיקף של כ – 1.5 מיליון דולר. עם זאת, לא חל שיפור בשיעור הרווחיות הגולמית.
ההבדל בין תחזית החברה לתוצאות בפועל נבע מגורמים שהחברה לא יכולה הייתה לחזות, בעיקר אי הכרה בהכנסה מלקוח בעל רווחיות גולמית גבוהה ועלייה בחלקם של לקוחות בעלי רווחיות גולמית נמוכה בתמהיל ההכנסות. אילו תחזיות החברה לגבי הלקוחות הנ"ל היו מתממשות, שיעור הרווחיות הגולמית ברבעון השלישי היה גבוה בכ – 2%, משמע שיפור, לעומת הרבעון הקודם. עוד אציין, כי בתרחיש שבו כלל פוטנציאל ההכנסות שיושמו כמרווח ביטחון היה מתממש (היינו, מכירות של כ – 120 מיליוני דולר), שיעור הרווחיות של החברה היה גדול יותר בכ- 3% ביחס לשיעור הרווחיות הגולמית אשר הושג בפועל.
...
מהאמור עולה, כי תחזית החברה בקשר עם שיעור הרווחיות הגולמית עבור הרבעון השלישי הייתה סבירה בהתייחס למידע אשר היה מצוי בידי החברה נכון למועד מתן התחזית".
רו"ח ד"ר פניגשטיין, מאשר שתחזית סרגון לא הייתה מדויקת. יתר על כן, הוא מסביר שאילו תחזיות סרגון לגבי הלקוחות בעלי הרווחיות הגבוהה היו מתממשות הרווחיות הגולמית הייתה גבוהה בכ – 2%. אלא, שרו"ח ד"ר פניגשטיין לא הציג וממילא לא ניתח את המסמכים הנוגעים להזמנות של הלקוחות בעלי הרווחיות הגבוהה שהיו בידי סרגון בעת פרסום התחזית, ומחוות הדעת של פרופ' זליכה עולה לכאורה כי על פי המידע שהיה בידי סרגון בעת פרסום התחזית, היה ברור לפחות במידה של סבירות שההזמנות של הלקוח האמור לא תתממשנה. בהקשר זה יש להוסיף, כי בחוות דעתו נסמך רו"ח ד"ר פניגשטיין על הכללים המנחים של המדריך לעריכת גילוי של מידע כספי עתידי שפורסמו על ידי American Institute of Certified Public Accountants, ארגון העל של רואי החשבון האמריקאים, ולפיהם על חברה המפרסמת תחזית לנהוג בתום לב ולמנוע תחזית אופטימית מדי או פסימית מדי, לערוך את התחזית על ידי אנשי מקצוע מיומנים, טיפול חשבונאי, שימוש במידע הטוב ביותר הזמין בעת הכנת התחזית, המידע עולה בקנה אחד עם תוכניותיה של החברה, ההנחות המשמשות בתחזית צריך שיתבססו על גורמי מפתח, קורלציה בין ההשקעה בבחינת נאותות ההנחה לבין השפעת ההנחה על התוצאות העתידיות, התייחסות להשפעה של שינויים בבסיס ההנחות, תיעוד הנחות היסוד והראיות התומכות בהנחות, האחריות הסופית לתחזית מוטלת על גורם בעל סמכות דומה לגורם המאשר דוחות כספיים.
28. בפרק ב.3 לחוות הדעת, מפרט רו"ח ד"ר פניגשטיין את "יישום עיקרי המדיניות החשבונאית בנושא הכרה בהכנסה בביצוע תחזית ההכנסות". כך, מצויין כי התחזית שפרסמה סרגון ביום 28.7.2014 היא בגדר "הצגה חלקית", דהיינו נתונים חלקיים מתוך הדוחות הכספיים (העתידיים). בהמשך, מתאר רו"ח ד"ר פניגשטיין את אופן ההתנהלות הכללית של סרגון ביחס לתחזית מכירת ציוד ומכירת ציוד בשילוב שירותים והוא מגיע למסקנה כי "בעת ביצוע התחזית מיישמת החברה את הקווים המנחים (ולא מחייבים) הנדרשים במדריך".
29. בפרק ב.5. מנתח רו"ח ד"ר פניגשטיין את תחזית סרגון לרבעון השלישי 2014 לעומת הביצוע בפועל, וכך הוא מציין:
"למרות שהחברה עמדה בתחזית ההכנסות, תמהיל ההכנסות שהוכרו בסוף הרבעון השלישי היה שונה מזה שנחזה על ידי החברה, באופן שהשפיע לרעה על שיעור הרווח הגולמי, ומנע את התממשותן של ציפיות החברה לשיפורו לעומת הרבעון השני".
בהמשך מתייחס רו"ח ד"ר פניגשטיין לגורמים שהשפיעו לרעה על הרווחיות הגולמית ביחס לתחזיות סרגון, בהם: "לקוח הודי" לגביו הוסבר כי מדובר בלקוח "שתרומתו לרווחיות הגולמית נמוכה משמעותית ביחס ללקוחות אחרים", לגביו הובהר כי החטיבה העסקית העריכה כי תתקבל הזמנה נוספת של 2.5 מיליון דולר, אולם סרגון בחרה שלא לכלול את כל ההזמנה אלא רק חלק ממנה. מחוות הדעת האמורה, עולה לכאורה שההתעלמות מחלק מההזמנה של הלקוח ההודי נבעה לכאורה מכך שההזמנה הייתה אמורה לכלול קו חדש של מוצרים שתהליך ייצורם עדיין בשלבי הסתגלות, אי וודאות בעצם קבלת ההזמנה, אי וודאות בהשלמת הייצור, אי וודאות בעמידה בכללי החשבונאות בקשר עם הכרה בהכנסה.
רו"ח ד"ר פניגשטיין מאשר כי בסופו של דבר ההזמנות ללקוח ההודי בוצעו וההכנסות מהלקוח ההודי היו גבוהות מתחזית סרגון ובסה"כ 5.3 מיליון דולר, סטייה של 88% מהתחזית. עוד מאשר רו"ח ד"ר פניגשטיין, כי מאחר שתרומתו של הלקוח ההודי לרווחיות הגולמית של סרגון הייתה נמוכה משמעותית, שיעור הרווחיות הגולמית של סרגון ירד ברבעון השלישי של שנת 2014.
כאן, יש לציין כי בחקירתו התייחס פרופ' זליכה לעניין זה, וכך העיד (ש' 19 ע' 53 לפרוטוקול הדיון מיום 2.11.2017):
"ש. אז זה דבר ראשון. יש עוד דבר שלא מסתדר לך?
ת. כן, יש עוד הרבה.
ש. אז בוא תמנה אותם. מעבר לאלה, המסמכים תומכים בחזית?
ת. סעיף 71 למשל, בחוות הדעת שלי. סעיף 71. "מנגד, בנתונים העתידיים על הודו, המצב הפוך. פוטנציאל עולה בהרבה על התחזית". פתאום יש לך פוטנציאל שאתה אמרת הרגע, שהפוטנציאל הוא 23.7 מיליון דולר, אבל בתחזית אתה שם רק 10 מיליון דולר, כשאתה מציין במקום אחר שהרווח מהודו, הרווחיות בהודו היא נמוכה, היא מאוד נמוכה. זאת אומרת, אתה מקטין בצורה שאין לה שום הסבר את הפוטנציאל שהעברת אותו לתוך התחזית, הפוטנציאל שלך הוא 23, שמת בתחזית רק 10, אלהים יודע למה. איפה הדיון? איפה הניתוח? קדחת, וזה משרת אותך לתחזית הרווח, כי אם אתה מקטין את המכירות בהודו, אתה מעלה את הרווחיות הגולמית הממוצעת, כי שם הרווחיות היא מאוד מאוד נמוכה, גם זה לא מסתדר.
...
ת. הייתה לך תחזית ממועד מסוים שבו אתה מוכר להם 2.5, שים לב, לא בערך 2.5, אלא 2,867 אלף דולר, מדויק על הדולר, אתה רוצה להגיד לי שזה תחזית?
ש. אבל פרופסור זליכה, אבל זו תחזית.
ת. סליחה, אני לא מבין, זו הזמנה מסודרת, ספציפית, למוצר ספציפי בעלות ספציפית, אתה כבר יודע מראש שההכנסה תהיה 2,867, העלות תהיה 2,150 אלפי דולרים, ולכן הרווח מהעסקה הוא 717, אתה יודע את זה בדיוק, בוודאות מהמספרים שלך, ופתאום אתה מגלה שבדיעבד הוסיפו על זה עוד 2.5 מיליון דולר, זאת אומרת שזו הזמנה נוספת, ובאיזה רווח גולמי? אפס, כתוב, זה מהספרים שלכם. זה לא תחזיות, זה לא השערות, זה הזמנות אמיתיות".