עא 7735/14 אילן ורדניקוב נ' שאול אלוביץ - חלק 15

107. בית משפט קמא הרחיב בפסק דינו על אודות המתח שבין טובת החברה לטובת בעלי מניותיה, בפרט בנוגע לניהול מבנה ההון של החברה, ובייחוד על רקע התגברות התופעה של עסקאות מסוג רכישה ממונפת. בהקשר זה, עמד בית המשפט על הקשר שבין רמת המינוף של החברה, לבין טווח ההשקעה שלה. כך, טענה רווחת היא כי העלאת רמת מינוף מקדמת התנהלות קצרת טווח המביאה להשאת רווחים לבעלי המניות בזמן אמת, בעוד שצמצום חלוקת דיבידנדים והורדת רמת מינוף מקדמים התנהלות ארוכת טווח ולכאורה מבכרים את טובת החברה על פני טובת בעלי המניות. טענה זו מסברת את האוזן, אולם אינה תמיד מדויקת ולוקה במידה מסוימת של הכללה. זאת, משום שהן התנהלות קצרת טווח והן התנהלות ארוכת טווח, עשויות שתיהן לפעול לקידום טובתם של החברה ובעלי המניות, ולא בהכרח באה טובתם של אלה על חשבון טובתה של זו או להיפך. יתרה מכך, כפי שציין בית משפט קמא, גם התנהלות קצרת טווח, שכל תכליתה לתמוך בהשלמת מהלך של רכישה ממונפת, אינה כשלעצמה נטולת היגיון עסקי (פס' 97 סיפא לפסק דינו). מדובר אפוא בשתי אסטרטגיות לגיטימיות, זו קצרת הטווח וזו ארוכת הטווח, המבוססות במידה רבה על הצפי של מנהלי החברה בנוגע להתפתחויות עתידיות במישורים שונים (על שיקולים שונים בקביעת מדיניות חלוקת הדיבידנד של תאגיד ועל המורכבות הכרוכה בכך, ראו אצל סוארי, ברקת וגבעולי בעמ' 5, 22-15). בשורה התחתונה, התנהלותה של חברה בנוגע לרמת המינוף ומבנה ההון שלה וההחלטות המתקבלות לצורך מימוש מדיניות זו, נתפשות בתור החלטות עסקיות שבתי המשפט נמנעים מלהתערב בהן. זוהי כאמור נקודת המוצא.

108. במקרה דנן אנו עוסקים בחלוקת דיבידנדים מותרת (קרי, חלוקה העונה על מבחן הרווח ומבחן יכולת הפירעון) וכן בחלוקה שאינה מותרת (קרי, שאינה מקיימת את מבחן הרווח) שקיבלה את אישור בית המשפט המחוזי (החלטת השופטת קרת-מאיר מיום 31.3.2011 והחלטתה בעניין ע.ל.א.ן לגבי הפחתת ההון). מדובר אפוא בהחלטות שצלחו את התנאים הקבועים בסעיפים 303-302 לחוק הנדרשים לשם ביצוע חלוקה. כאמור, החלטות אלו, מעצם טיבן, הן מסוג ההחלטות החוסות תחת כלל שיקול הדעת העסקי, והנטל להוכיח כי חרף עמידתן בתנאי החלוקה הקבועים בחוק, אין הן לטובת החברה – הוא נטל כבד.

יובהר, עם זאת, כי העובדה שמדובר בחלוקה מותרת העומדת בתנאי החוק ובחלוקה שקיבלה את אישור בית המשפט, אין פירושה כי מדובר בהחלטות החסינות מפני ביקורת שיפוטית. ככל החלטה של החברה, גם החלטות אלה צריכות להתקבל לטובת החברה תוך עמידה בחובות החלות על האורגנים המוסמכים (חביב-סגל כרך ב 330). זאת ועוד. הקביעה כי החלטות בדבר ניהול מבנה ההון של החברה חוסות, ככלל, תחת כלל שיקול הדעת העסקי, אין פירושה כי אין הן מעוררות קושי. מלבד חששם של נושי החברה שמא הגדלת המינוף תגדיל את הסיכון כי החברה תיקלע לחדלות פירעון (חשש שאינו רלוונטי לערעורים דנן), קושי מרכזי נובע מהמתח הפוטנציאלי בין טובתו של בעל השליטה לטובתה של החברה. הדברים פורטו בחלקו הראשון של פסק הדין, ונשוב ונזכירם אך בקצרה.

109. ברגיל, להוציא מצבים של קיפוח המיעוט ומצבים בהם בעל השליטה והחברה ניצבים מצדדיו המנוגדים של המתרס (כגון עסקה של החברה עם בעל השליטה או מכירת השליטה בחברה), כאשר מדובר בהפעלת שליטה בחברה, ישנו מפגש אינטרסים בין בעל השליטה לחברה וליתר בעלי המניות (חביב-סגל כרך א 634). בעל השליטה, בהיותו הגורם שהשקעתו ההונית בחברה היא הגדולה ביותר, מעוניין להשיא את רווחי החברה ואת מחיר המניה ככל הניתן, באופן העולה בקנה אחד עם תכלית החברה להשיא את רווחיה (סעיף 11(א) לחוק החברות). בכך מתמזג האינטרס של בעל השליטה באינטרס של החברה, ולמצער צפויה להתקיים חפיפה משמעותית בין השניים. ואולם, כאשר בעל השליטה רכש את גרעין השליטה בעזרת מינוף משמעותי, קיים חשש לקיומו של קונפליקט בין האינטרס הפרטי שלו לאינטרס של החברה. בפרט, עשוי להתעורר חשש שמא בעל השליטה ייקלע למצב שבו צורכי הנזילות שלו, הנובעים מהתחייבותו לעמוד בתנאי פירעון ההלוואות שנטל לשם רכישת השליטה, יובילו אותו לקדם מדיניות של הוצאת ערך מהירה מהחברה באמצעות חלוקת דיבידנדים מוגברת, ואף תוך הגדלת חובות החברה באמצעות גיוסי חוב. זאת, אף אם טובת החברה מחייבת שימוש בהון המדובר לצרכים אחרים. בכך עלול בעל השליטה החדש לפעול לטובת עצמו באופן המנוגד לטובתה של החברה (ראו פס' 19 לעיל).

110. החשש שמא בעל השליטה יפעל להוצאת ערך מן החברה בדרך של חלוקת דיבידנדים לקידום טובתו האישית על חשבון טובתה של החברה, אינו ייחודי למצבים של רכישה ממונפת. למעשה, כל אימת שצורכי הנזילות של בעל השליטה הם דוחקים במידה כזו, שבה הנזק שייגרם לו באופן אישי אם לא יחולק דיבידנד, צפוי להיות גדול מהנזק שייגרם לחברה ולו כבעל השליטה בעקבות חלוקת דיבידנד, עלול להיווצר מתח בין טובתו לבין טובת החברה. במילים אחרות, העובדה שצורכי הנזילות של בעל השליטה נובעים מהצורך לפרוע הלוואות ששימשו אותו לרכישת השליטה בחברה, אין בה כשלעצמה כדי להגביר את ניגוד העניינים הפוטנציאלי בינו לבין החברה. בה במידה, ייתכנו מצבים שבהם צורכי הנזילות של בעל השליטה ינבעו מהצורך לפרוע הלוואות שנטל באופן פרטי, למטרות שאינן קשורות בהכרח בחברה הנרכשת. גם אז, ייתכן שחלוקת דיבידנד, המשרתת את טובתו הפרטית של בעל השליטה, לא תעלה בהכרח בקנה אחד עם טובת החברה.

אין זאת אלא שמבחינה נסיבתית וסיבתית, כאשר מדובר בחלוקת דיבידנדים לאחר רכישה ממונפת, קל יותר לטעון כי מדיניות החלוקה נועדה לקדם את טובתו של בעל השליטה הנדרש לפרוע את חובותיו. זאת, על בסיס ההנחה כי מבחינתו של בעל השליטה, חלוקת דיבידנד עדיפה על פני פתרונות חלופיים (כגון נטילת הלוואות נוספות, שעבוד נכסיו או מכירתם וכיו"ב), או ההנחה כי הוא עלול להתקשות לפרוע את חובותיו ללא חלוקת דיבידנדים מוגברת. טענה זו היא נדבך, שעליו ניצבת הטענה המרכזית, ולפיה חלוקת הדיבידנד אינה משרתת את טובת החברה, אלא אך את טובתו של בעל השליטה.

111. בהקשר זה יש להעיר מספר הערות.

ראשית, כפי שנדון בהרחבה לעיל בפרק העוסק בחובות החלות על בעל שליטה, חובתו של בעל שליטה היא לנהוג בהגינות כלפי החברה ובתום לב כלפי יתר בעלי המניות (סעיפים 193-192 לחוק). בעל שליטה אמנם אינו רשאי להתעלם מטובתה של החברה ולהיות אדיש לה, אך אין הוא חב חובת אמונים לחברה, במובן זה, שהוא רשאי לקחת בחשבון את האינטרס הפרטי שלו ולשקול שיקולים זולת טובת החברה (ראו בפס' 61-60 לעיל). אף הבענו דעתנו כי בעל השליטה, שאינו דירקטור או נושא משרה, אינו חב חובת זהירות כלפי החברה (פס' 65-64 לעיל). לפיכך, עצם תמיכתו של בעל השליטה בחלוקת דיבידנדים לשם קידום ענייניו הפרטיים, היא צעד לגיטימי, שאין בו משום הפרה של חובת ההגינות. קביעה זו מתכתבת עם קביעתנו בחלקו הראשון של פסק הדין, כי צורכי נזילות של בעל שליטה אין בהם כשלעצמם כדי להפוך את בעל השליטה לבעל "עניין אישי" בחלוקת דיבידנד (זאת, בין היתר לנוכח ההשפעה השוויונית של החלוקה על כלל בעלי המניות – ימין ווסרמן, עמ' 683; ראו פס' 35-32 לעיל). הנטל הרובץ על כתפי הטוען להפרת חובת ההגינות מצד בעל השליטה בנסיבות של חלוקת דיבידנד, הוא אפוא נטל כבד, בגדרו לא יוכל הטוען להסתפק בכך שבעל השליטה פעל כדי לקדם את טובתו האישית, אלא יידרש להראות את יחסו הבלתי הגון כלפי החברה, המתבטא, למשל, בהתעלמות מטובתה של החברה או באדישות כלפיה (וראו הדוגמה ההיפותטית שהזכרנו, בנוגע לבעל שליטה הפועל לביצוע חלוקת דיבידנד, בשעה שנהיר לו שהחלוקה תפגע באופן מהותי בפעילותה העסקית של החברה (פס' 63 לעיל)).

שנית, בהמשך להערה דלעיל, ובניגוד למסקנה העשויה להתקבל מקריאת טענות הצדדים וחלקים מפסק דינו של בית משפט קמא. ניגוד העניינים הפוטנציאלי העיקרי (שאינו עולה כדי "עניין אישי"), במצבים בהם הדירקטוריון מחליט על חלוקת דיבידנדים ושינוי מבנה ההון של החברה אגב רכישה ממונפת, אינו בין נושאי המשרה לחברה, אלא בין בעל השליטה לחברה (וזאת בהתעלם בשלב זה מן העובדה שבמקרה דנן אלוביץ' כיהן גם כדירקטור ובהמשך כיו"ר דירקטוריון החברה). החשש הפוטנציאלי העיקרי אינו נובע מכך שנושאי המשרה עלולים לקבל החלטה שנועדה להיטיב עם עצמם על חשבון טובתה של החברה. החשש הוא שמא נושאי המשרה יבכרו את טובתו של בעל השליטה על פני טובתה של החברה, דהיינו שניגוד האינטרסים של בעל השליטה ישפיע על שיקול דעתם (חנס – ביקורת שיפוטית, עמ' 158). חשש מסוג זה אינו ייחודי למצבים של החלטה על חלוקת דיבידנד אגב רכישה ממונפת, אלא רלוונטי לכל מצב בו נושא משרה עלול "להתיישר" עם רצונו של בעל השליטה אף שהדבר אינו בהכרח בטובתה של החברה (והשוו לעניין אוסטרובסקי, שם נקבע כי קיימות ראיות לכאורה לכך שהדירקטורים קיבלו את ההחלטה ביחס להשקעת החברה בעיתון מעריב, בשל רצונם לְרצות את בעל השליטה ותוך הפגנת אדישות לטובת החברה).

ודוק: הקביעה כי אין מדובר בפעולה שיש בה "ניגוד עניינים" בין מילוי תפקידו של נושא המשרה לבין ענייניו האישיים (כלשון סעיף 254(א)(1) לחוק), אין פירושה כי התנהלות מעין זו של נושא משרה אינה עשויה לעלות כדי הפרת חובת אמונים. מקום בו נושא משרה מבכר את טובתו של בעל השליטה על פני טובתה של החברה, הוא חוטא בכך שהוא שם לנגד עיניו שיקול זולת טובתה של החברה ובכך לא פועל "לטובתה" (סעיף 254(א) לחוק; וראו הדיון בנוגע לחובת האמונים, פס' 51-50 לעיל). בנוסף, מקום בו נושא המשרה מבטל את רצונו מפני רצונו של בעל השליטה, הוא חוטא באי הפעלת שיקול דעת עצמאי, התנהלות המהווה אף היא הפרה של חובת האמונים (סעיף 106(א) לחוק; וראו לעיל בפס' 47). מצדו השני של המטבע, אסור לבעל השליטה לפגוע בשיקול דעתו העצמאי של דירקטור, ומקום בו הוא משמש כ"דירקטור דה-פקטו" (קרי, ממלא תפקיד של דירקטור מבלי שנתמנה לכך כדין) או כ"דירקטור צללים" (קרי, כאשר דירקטורים נשמעים לו מבלי שהוא מתיימר לשמש כדירקטור), הוא נושא באחריות ככל דירקטור וכפוף לכל החובות המוטלות עליו לפי כל דין (סעיפים 106(ב)-(ג) לחוק; אהרוני-ברק, עמ' 123-122; להבחנה בין "דירקטור דה-פקטו" ל"דירקטור צללים" וקריאה להחיל עליהם דין שווה, ראו עמיר ליכט "זה שאין-לנקוב-בשמו כדירקטור" עורך הדין 23 עמ' 104 (אפריל 2014); עוד על שני סוגי הדירקטורים ראו אצל גרוס – דירקטורים, עמ' 75-73; על "דירקטור צללים" ראו גם אצל לחובסקי, עמ' 62-56).

112. עמדנו על החשש לניגוד עניינים בין בעל השליטה לחברה והחשש להשפעה אפשרית של בעל השליטה על שיקול דעתם של הדירקטורים. אך מול חששות אלה, קיימים טעמים כבדי משקל בגינם יש לנקוט משנה זהירות בעת הפעלת ביקורת שיפוטית על החלטת חברה בדבר חלוקת דיבידנדים. כפי שצוין, חלוקת דיבידנד נחשבת לדרך הטבעית והמרכזית לחלק את כספי החברה לבעלי מניותיה, והיא מביאה לידי ביטוי את מאפייניה הקניינים של הבעלות במניה, מכוחה זכאי בעל הקניין ליהנות מפירותיו (חביב-סגל כרך ב 336). התערבות מוגברת מצד בתי המשפט בפרקטיקה של חלוקת דיבידנדים, עלולה ליצור אפקט מצנן עבור דירקטוריונים בבואם להחליט על חלוקה, ובכך לפגוע במה שנחשב לכלי ראשון במעלה להחזר ההשקעה לבעלי המניות בשוק ההון (חנס – ביקורת שיפוטית, עמ' 150). המתח המובנה בין צרכיו של בעל השליטה לבין טובת החברה מחד גיסא, והחשש מפני התערבות בלתי זהירה בפרקטיקה של חלוקת דיבידנדים מאידך גיסא, מחייבים איזון עדין.

113. באשר לסטנדרט הביקורת המתאים לנסיבות כגון דא, מקובלת עלי גישת בית משפט קמא, לפיה הפער הפוטנציאלי המובנה בין טובתו של בעל השליטה לטובת החברה, במצבים של שינוי משמעותי במבנה ההון של החברה אגב רכישה ממונפת, מחייב "בחינה מוגברת" מצד בית המשפט. עם זאת, אבקש להדגיש מספר נקודות באשר לטיבה של "בחינה מוגברת" זו.

114. החלטות בנוגע למבנה ההון של החברה הן מסוג ההחלטות החוסות במובהק תחת כלל שיקול הדעת העסקי. בהתחשב באופייה השוויוני של פעולת החלוקה, הרי שהנטל לסתור את כלל שיקול הדעת העסקי ולבסס טענה כי החלוקה נעשתה שלא בטובת החברה או תוך הפרת חובת אמונים, מוטל על הטוען לכך. בכך שונה סטנדרט "הבחינה המוגברת" המוחל בנסיבות כגון דא מסטנדרט הביניים המקורי כפי שפותח בארצות הברית (כזכור, לפי סטנדרט ה-enhanced scrutiny, שנועד במקורו להתמודד עם מצבים של סיכול ניסיון השתלטות עוינת, הנטל הראשוני מוטל על כתפי הדירקטורים להראות כי פעולתם היתה סבירה; ראו בפס' 88 לעיל). אם כן, נקודת המוצא היתה ועודנה כי החלטות בדבר שינוי מבנה ההון חוסות תחת כלל שיקול הדעת העסקי.

115. במה אפוא באה לידי ביטוי הקביעה כי מדובר בסטנדרט ביקורת של "בחינה מוגברת"? התשובה לכך, לטעמי, היא כפולה: תחילה בנוגע לנטל המוטל על בעל דין המבקש לסתור את כלל שיקול הדעת העסקי; ובהמשך בנוגע לנפקות סתירתו של כלל שיקול הדעת העסקי ולטיבו של הנטל העובר לכתפי הנתבעים-המשיבים. אסביר.

בדוננו בכלל שיקול הדעת העסקי, הזכרנו כי הדין בדלאוור – כפי שיושם בפסיקתם של בתי המשפט המחוזיים – קובע כי הכלל ניתן לסתירה אם מתקיים אחד מבין שלושה מצבים: ההחלטה התקבלה מתוך ניגוד עניינים; בחוסר תום לב; או באופן בלתי מיודע. עמדתי על כך שאין מדובר ב"רשימה סגורה", וניתן להרחיבה בהתאם ל"כשל" העלול להתעורר במקרים מסוגים שונים. במצבים של חלוקת דיבידנדים בעקבות רכישה ממונפת, החשש המובנה הוא שהדירקטורים "התיישרו" עם רצונותיו של בעל השליטה ונמנעו מהפעלת שיקול דעת עצמאי. בהתאם לכך, אני סבור כי ראוי להוסיף "חריג" רביעי לסתירת כלל שיקול הדעת העסקי, מקום בו הדירקטורים חטאו באי הפעלת שיקול דעת עצמאי (ומבלי להידרש לשאלה אם אי הפעלת שיקול דעת עצמאי עולה בהכרח כדי הפרת חובת תום הלב).